Оценочными характеристиками экономической привлекательности инвестиционного проекта выступают:

1. Чистая текущая стоимость (чистый приведенный доход, net present value - NPV).

2. Внутренняя норма доходности (internal rate of retur - IRR) .

3. Срок окупаемости (payback period - PP) .

В основу расчета указанных показателей положено два концептуальных подхода:

1. Дисконтный, при котором производится осовременивание денежных потоков и тем самым учитывается временной фактор.

2. Бухгалтерский, при котором распределенные во времени денежные доходы и расходы не дисконтируются.

В финансовых вычислениях применяется дисконтная концепция.

Раскрывая методические основы исчисления показателей, следует отметить, что под чистой текущей стоимостью понимают разность дисконтируемых показателей чистого дохода (положительные величины) и инвестиционных затрат (отрицательные величины). Чистая текущая стоимость - это обобщенный конечный результат инвестиционной деятельности в абсолютном измерении, который рассчитывается:

где - доходы t-того периода инвестиционного проекта;

Затраты t-того периода инвестиционного проекта;

n - срок реализации инвестиционного проекта;

i - ставка приведения.

Ставку приведения каждый инвестор определяет самостоятельно исходя из своего экономического суждения. Так, в одних случаях может использоваться ставка процентов по депозиту, который может быть рассмотрен как альтернативный вариант размещения средств вместо реальных инвестиций, в других - уровень ссудного процента, доходность по ценным бумагам, минимальный требуемый доход, задаваемый самим инвестором и т.д.

При выборе ставки приведения важным моментом является учет риска, который может проявляться в сокращении отдачи от инфляционного обесценивания денег, изменения конъюнктуры рынка и др.

Суть показателя чистой текущей стоимости следующая: если его значение положительная величина, то проект может быть реализован с прибылью, при отрицательных значениях его следует отклонить.

Относительной мерой привлекательности инвестиционного проекта является внутренняя норма доходности. Этот параметр характеризует такую расчетную процентную ставку (ставку приведения), которая при ее начислении на суммы инвестиций обеспечит поступление предусматриваемого чистого дохода, т. е. это ставка уравновешивающая инвестиции и доходы, распределенные во времени. Данный тезис математически может быть представлен следующим образом:

.

Расчет внутренней нормы доходности часто применяют в качестве первого шага анализа инвестиций, после которого отбирают лишь проекты, обеспечивающие заданный уровень доходности.

Возможны несколько вариантов определения данного показателя:

1. Последовательный подбор ставки, обеспечивающей в результате дисконтирования чистую текущую стоимость равную нулю.

2. Применение метода Ньютона-Рафсона и метода секущей.

Использование подбора значений основывается на выборе двух последовательных ставок приведения, на промежутке между которыми показатель чистой текущей стоимости меняет свой знак с плюса на минус, а затем применяют формулу:

где - ставки приведения, на интервале между которыми чистая текущая стоимость меняет свой знак с плюса на минус.

В некоторых случаях подобрать ставку приведения, обеспечивающую чистую текущую стоимость равную нулю, невозможно. Поэтому в расчетах используют модифицированную ставку, которая основывается на раздельном дисконтировании положительных и отрицательных потоков платежей.

Дополнительным показателем оценки привлекательности инвестиционного проекта является срок окупаемости, который можно рассматривать как характеристику риска. Чем он больше, тем выше вероятность изменения условий для получения ожидаемого дохода. В общем виде срок окупаемости рассчитывается:

В свою очередь, индекс доходности (ИД) определяется по формуле:

,

а рентабельность инвестиций:

.

Совокупность методов, применяемых для оценки коммерче­ской эффективности инвестиционных проектов, можно разбить на две группы: динамические и статические.

Наиболее важным из статических методов является оценка рентабельности и срока окупаемости проекта, который позволяет оценить уровень ликвидности данного проекта. Существенным не­достатком статических методов является отсутствие учета фактора времени.

Динамические методы позволяют учитывать фактор времени и отражают наиболее современные подходы к оценке эффективно­сти инвестиций. Динамические методы основаны на применении дисконтирования при оценке эффективности инвестиционного проекта.

1) Статические методы оценки

Срок окупаемости инвестиционного проекта.

Данный метод - один из самых простых и широко распро­странен в мировой практике, он не предполагает временной упоря­доченности денежных поступлений.

Метод оценки срока окупаемости проекта состоит в вычислении количества лет, необходи­мых для полного возмещения первоначальных затрат. Алгоритм расчета срока окупаемости зависит от равномерности распределе­ния прогнозируемых доходов от инвестиций. В случае если доход инвестиционного проекта распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных за­трат на величину годового дохода, обусловленного ими. При полу­чении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если условие равномерности денежных пото­ков не выполняется, т. е. прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается путем прямого подсчета числа лет, в течение которых сумма инвестиций будет погашена кумуля­тивным доходом.

Показатель срока окупаемости инвестиций, с одной стороны, прост в расчетах, с другой стороны, он имеет ряд существенных недостатков, которые необходимо учитывать при анализе эффек­тивности.

Во-первых, он игнорирует денежные поступления после исте­чения срока окупаемости проекта.

Во-вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтиро­ванных оценках, он не делает различия между проектами с одина­ковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределе­нием их по годам. Он не учитывает возможности реинвестирова­ния доходов и временную стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, но различной временной структу­рой доходов в случае применения лишь этого показателя призна­ются равноценными, что искажает реальные качества проектов.

В то же время этот метод позволяет судить о ликвидности и рискованности проекта, так как длительная окупаемость означает длительную иммобилизацию средств и повышенную рискован­ность проекта.

Метод срока окупаемости успешно используется для экс­пресс-анализа проектов, в условиях высоких темпов инфляции, по­литический нестабильности или при дефиците ликвидности, так как при подобных обстоятельствах под основным критерием эф­фективности подразумевается получение максимальных доходов в кратчайшие сроки.

Анализ рентабельности инвестиционного проекта.

При использовании метода анализа рентабельности инвестиционного проекта средняя чистая бухгалтер­ская прибыль проекта за весь период его реализации сопоставляет­ся со средним объемом инвестиций в проект.

Метод подходит для экспресс-анализа инвестиционных про­ектов, но не дает возможности судить о предпочтительности одно­го из проектов, имеющих одинаковую простую бухгалтерскую норму прибыли, но разные величины средних инвестиций.

Для расчета показателя рентабельности инвестиционного проекта (АКЛ) используется следующая формула:

где Р - чистая бухгалтерская прибыль проекта;

IС - инвестиции.

2) Динамические методы оценки

Чистая приведенная стоимость (NPV).

Этот критерий оценки инвестиций относится к группе мето­дов дисконтирования денежных потоков, или DCF-методов. Он ос­нован на сопоставлении величины инвестиционных затрат (IС) и общей суммы скорректированных во времени будущих денежных поступлений, генерируемых ею в течение расчетного периода. При заданной норме дисконта (коэффициента, устанавливаемого анали­тиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процен­та возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал) можно определить приведенную к настоящему момен­ту времени величину всех оттоков и притоков денежных средств в течение экономической жизни проекта, а также сопоставить их друг с другом. Результатом такого сопоставления будет положи­тельная или отрицательная величина (чистый приток или чистый отток денежных средств), которая показывает, удовлетворяет или нет проект принятой норме дисконта.

Чистая приведенная стоимость рассчитывается следующим образом:

где PV- современная стоимость денежного потока на протяже­нии экономической жизни проекта;

IС - сумма первоначальных затрат, т. е. сумма инвестиций на начало проекта.

Общая накопленная величина дисконтированных доходов (РV) рассчитывается по формуле

где п - число периодов реализации проекта;

CF - чистый поток платежей в периоде, t;

r - норма дисконта.

С учетом формулы (2) NPV будет рассчитываться так:

Если рассчитанная таким образом чистая приведенная стои­мость потока платежей имеет положительный знак (NPV > 0), это означает, что в течение своей экономической жизни проект возмес­тит первоначальные затраты, обеспечит получение прибыли, со­гласно заданному целевому показателю, а также ее некоторый ре­зерв, равный NPV. Отрицательная величина NPV показывает, что необходимая для покрытия инвестиций сумма прибыли не обеспе­чивается и проект убыточен. При NPV = 0 проект окупает инвести­ции и текущие затраты, но не приносит дохода.

При прогнозировании доходов по годам необходимо, по воз­можности, учитывать все виды поступлений как производственно­го, так и непроизводственного характера, которые могут быть ас­социированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде лик­видационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответ­ствующих периодов.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последо­вательное инвестирование финансовых ресурсов в течение т лет, то формула для расчета NPV трансформируется следующим образом:

где i - прогнозируемый средний уровень инфляции.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает про­гнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т. е. ЫРУ различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в ка­честве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Индекс рентабельности проекта (PI).

Индекс рентабельности показывает, сколько единиц совре­менной величины денежного потока приходится на единицу пред­полагаемых инвестиций. Этот метод является, по сути, следствием метода чистой приведенной стоимости. Для расчета показателя РI используется формула

Если величина критерия PI > 1, то приведенная стоимость де­нежного потока проекта превышает первоначальные инвестиции, обеспечивая тем самым наличие положительной величины NPV, при этом норма рентабельности превышает заданную, т. е. проект следует принять.

При PI < 1 проект не обеспечивает заданного уровня рента­бельности, и его следует отвергнуть.

Если PI = 1, то инвестиции не приносят дохода - проект ни прибыльный, ни убыточный.

Таким образом, критерий PI характеризует эффективность вложений, именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оп­тимального портфеля в случае ограниченности общего объема ин­вестиций.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рента­бельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернатив­ных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммар­ным значением NPV.

Недостатком индекса рентабельности является то, что этот показатель весьма чувствителен к масштабу проекта. Он не всегда обеспечивает однозначную оценку эффективности инвестиций, и проект с наиболее высоким РI может не соответствовать проекту с наиболее высокой NPV. В частности, использование индекса рен­табельности не позволяет корректно оценить взаимоисключающие проекты, в связи с чем индекс рентабельности чаще используется как дополнение к критерию NPV.

Внутренняя норма доходности инвестиций (IRR)

Внутренняя норма доходности - наиболее широко используе­мый критерий эффективности инвестиций. Под внутренней нормой доходности понимают значение ставки дисконтирования (г), при котором КРУ инвестиционного проекта равна нулю:

IRR= r, при котором NPV =f(r)= 0.

Таким образом, IRR находится из уравнения

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективно­сти планируемых инвестиций заключается в следующем: 1КК. пока­зывает максимально допустимый относительный уровень расходов (стоимость капитала), которые могут быть ассоциированы с проек­том. Например, если проект полностью финансируется за счет бан­ковского кредита, то значение 1ЯК показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

При КРУ = 0 современная стоимость проекта (РУ) равна по абсолютной величине первоначальным инвестициям 1С, следова­тельно, они окупаются. В общем случае чем выше величина 1КК, тем больше эффективность инвестиций.

На практике любое предприятие финансирует свою деятель­ность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и тому подобное, т. е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического по­тенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать стоимостью авансированного капи­тала (СС). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифмети­ческой взвешенной (WACC).

Экономический смысл этого показателя заключается в сле­дующем: предприятие может принимать любые решения инвести­ционного характера, уровень рентабельности которых не ниже те­кущего значения показателя WACC (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова:

Если IRR > WACC, то проект следует принять;

Если IRR < WACC, то проект следует отвергнуть;

Если IRR = WACC, то проект ни прибыльный, ни убыточ­ный.

Независимо от того, с чем сравнивается IRR, очевидно: про­ект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой вели­чины (барьерной ставки); поэтому при прочих равных условиях, как правило, большее значение IRR считается предпочтительным.

Недостатком данного метода является сложность расчетов, современные программные продукты позволяют быстро и эффек­тивно определить этот показатель путем использования специаль­ных функций. Если в распоряжении аналитика нет специализиро­ванного финансового калькулятора, применяется метод последо­вательных итераций (линейной аппроксимации) с использованием табулированных значений дисконтирующих множителей. Для это­го с помощью финансовых таблиц выбираются два значения коэф­фициента дисконтирования (r < r 2) таким образом, чтобы в интер­вале (r ь r 2) функция NPV =f(r) меняла свое значение с «+» на «-» или с «-» на «+». Далее применяют формулу

IRR = (7)

где r, - значение табулированного коэффициента дисконтирова­ния, при котором f(r) > 0;

r 2 - значение табулированного коэффициента дисконтирова­ния, при котором f(r 2) < 0.

7. Основные критерии эффективности инвестиционного проекта и методы их оценки

7. 1. Общая характеристика методов оценки эффективности

Международная практика оценки эффективности инвестиций существенно базируется на концепции временной стоимости денег и основана на следующих принципах:

1. Оценка эффективности использования инвестируемого капитала производится путем сопоставления денежного потока (cash flow), который формируется в процессе реализации инвестиционного проекта и исходной инвестиции. Проект признается эффективным, если обеспечивается возврат исходной суммы инвестиций и требуемая доходность для инвесторов, предоставивших капитал.
2. Инвестируемый капитал равно как и денежный поток приводится к настоящему времени или к определенному расчетному году (который как правило предшествует началу реализации проекта).
3. Процесс дисконтирования капитальных вложений и денежных потоков производится по различным ставкам дисконта, которые определяются в зависимости от особенностей инвестиционных проектов. При определении ставки дисконта учитываются структура инвестиций и стоимость отдельных составляющих капитала.

Суть всех методов оценки базируется на следующей простой схеме: Исходные инвестиции при реализации какого-либо проекта генерируют денежный поток CF 1 , CF 2 , ... , CF n . Инвестиции признаются эффективными, если этот поток достаточен для

• возврата исходной суммы капитальных вложений и
• обеспечения требуемой отдачи на вложенный капитал.

Наиболее распространены следующие показатели эффективности капитальных вложений:

• дисконтированный срок окупаемости (DPB).
• чистое современное значение инвестиционного проекта (NPV),
• внутренняя норма прибыльности (доходности, рентабельности) (IRR),

Данные показатели равно как и соответствующие им методы, используются в двух вариантах:

• для определения эффективности независимых инвестиционных проектов (так называемая абсолютная эффективность), когда делается вывод о том принять проект или отклонить,
• для определения эффективности взаимоисключающих друг друга проектов (сравнительная эффективность), когда делается вывод о том, какой проект принять из нескольких альтернативных.

7. 2. Метод дисконтированного периода окупаемости

Рассмотрим этот метод на конкретном примере анализа двух взаимоисключающих друг друга проектов.

Пример 1 . Пусть оба проекта предполагают одинаковый объем инвестиций $1,000 и рассчитаны на четыре года.

Проект А генерирует следующие денежные потоки: по годам 500, 400, 300, 100, а проект В - 100, 300, 400, 600. Стоимость капитала проекта оценена на уровне 10%. Расчет дисконтированного срока осуществляется с помощью следующих таблиц.

Таблица 7.1.
Проект А

Во третьей строке таблицы помещены дисконтированные значения денежных доходов предприятия в следствии реализации инвестиционного проекта. В данном случае уместно рассмотреть следующую интерпретацию дисконтирования: приведение денежной суммы к настоящему моменту времени соответствует выделению из этой суммы той ее части, которая соответствует доходу инвестора, который предоставляется ему за то, что он предоставил свой капитал. Таким образом, оставшаяся часть денежного потока призвана покрыть исходный объем инвестиции. В четвертой строке таблицы содержатся значения непокрытой части исходной инвестиции. С течением времени величина непокрытой части уменьшается. Так, к концу второго года непокрытыми остаются только $214, и поскольку дисконтированной значение денежного потока в третьем году составляет $225, становится ясным, что период покрытия инвестиции составляет два полных года и какую-то часть года. Более конкретно для проекта получим:

Аналогично для второго проекта расчетная таблица и расчет дисконтированного периода окупаемости имеют следующий вид.

Таблица 7.2.
Проект В.

.

На основе результатов расчетов делается вывод о том, что проект А лучше, поскольку он имеет меньший дисконтированный период окупаемости.

Существенным недостатком метода дисконтированного периода окупаемости является то, что он учитывает только начальные денежные потоки, именно те потоки, которые укладываются в период окупаемости. Все последующие денежные потоки не принимаются во внимание в расчетной схеме. Так, если бы в рамках второго проекта в последний год поток составил, например $1000, то результат расчета дисконтированного периода окупаемости не изменился бы, хотя совершенно очевидно, что проект станет в этом случае гораздо более привлекательным.

7. 3. Метод чистого современного значения (NPV - метод)

Этот метод основан на использовании понятия чистого современного значения (Net Present Value)

где CF i - чистый денежный поток,
r - стоимость капитала, привлеченного для инвестиционного проекта.

Термин “чистое” имеет следующий смысл: каждая сумма денег определяется как алгебраическая сумма входных (положительных) и выходных (отрицательных) потоков. Например, если во второй год реализации инвестиционного проекта объем капитальных вложений составляет $15,000, а денежный доход в тот же год - $12,000, то чистая сумма денежных средств во второй год составляет ($3,000).

В соответствии ссущностью метода современное значение всех входных денежных потоков сравнивается с современным значением выходных потоков, обусловленных капитальными вложениями для реализации проекта. Разница между первым и вторым есть чистое современное значение, величина которого определяет правило принятия решения.

Процедура метода.

Шаг 1 . Определяется современное значение каждого денежного потока, входного и выходного.

Шаг 2 . Суммируются все дисконтированные значения элементов денежных потоков и определяется критерий NPV.

Шаг 3 . Производится принятие решения:

• для отдельного проекта: если NPV больше или равно нулю, то проект принимается;
• для нескольких альтернативных проектов: принимается тот проект, который имеет большее значение NPV, если только оно положительное.

Пример 2 . Руководство предприятия собирается внедрить новую машину, которая выполняет операции, производимые в настоящее время вручную. Машина стоит вместе с установкой $5,000 со сроком эксплуатации 5 лет и нулевой ликвидационной стоимостью. По оценкам финансового отдела предприятия внедрение машины за счет экономии ручного труда позволит обеспечить дополнительный входной поток денег $1,800. На четвертом году эксплуатации машина потребует ремонт стоимостью $300.

Экономически целесообразно ли внедрять новую машину, если стоимость капитала предприятия составляет 20%.

Решение . Представим условия задачи в виде лаконичных исходных данных.

Расчет произведем с помощью следующей таблицы.

Таблица 7.3.
Расчет значения NPV

Наименование денежного потока		Денежный	Дисконтирование множителя 20% *	Настоящее значение денег
Исходная инвестиция
Входной денежный поток
Ремонт машины
Современное чистое значение (NPV)

* Множитель дисконтирования определяется с помощью финансовых таблиц.

В результате расчетов NPV = $239 > 0, и поэтому с финансовой точки зрения проект следует принять.

Сейчас уместно остановиться на интерпретации значения NPV. Очевидно, что сумма $239 представляет собой некоторый “запас прочности”, призванный компенсировать возможную ошибку при прогнозировании денежных потоков. Американские финансовые менеджеры говорят - это деньги, отложенные на “черный день”.

Рассмотрим теперь вопрос зависимости показателя и, следовательно, сделанного на его основе вывода от нормы доходности инвестиций. Другими словами, в рамках данного примера ответим на вопрос, что если показатель доходности инвестиций (стоимость капитала предприятия) станет больше. Как должно измениться значение NPV?

Расчет показывает, что при r = 24% получим NPV = ($186), то есть критерий является отрицательным и проект следует отклонить. Интерпретация этого феномена может быть проведена следующим образом. О чем говорит отрицательное значение NPV? О том, что исходная инвестиция не окупается, т.е. положительные денежные потоки, которые генерируются этой инвестицией не достаточны для компенсации, с учетом стоимости денег во времени, исходной суммы капитальных вложений. Вспомним, что стоимость собственного капитала компании - это доходность альтернативных вложений своего капитала, которое может сделать компания. При r = 20% компании более выгодно вложить деньги в собственное оборудование, которое за счет экономии генерирует денежный поток $1,800 в течение ближайших пяти лет; причем каждая из этих сумм в свою очередь инвестируется по 20% годовых. При r = 24% компании более выгодно сразу же инвестировать имеющиеся у нее $5,000 под 24% годовых, нежели инвестировать в оборудование, которое за счет экономии будет “приносить” денежный доход $1,800, который в свою очередь будет инвестироваться под 24% годовых.

Общий вывод таков: при увеличении нормы доходности инвестиций (стоимости капитала инвестиционного проекта) значение критерия NPV уменьшается.

Для полноты представления информации, необходимой для расчета NPV, приведем типичные денежные потоки.

Типичные входные денежные потоки:

• дополнительный объем продаж и увеличение цены товара;
• уменьшение валовых издержек (снижение себестоимости товаров);
• остаточное значение стоимости оборудования в конце последнего года инвестиционного проекта (так как оборудование может быть продано или использовано для другого проекта);
• высвобождение оборотных средств в конце последнего года инвестиционного проекта (закрытие счетов дебиторов, продажа остатков товарно-материальных запасов, продажа акций и облигаций других предприятий).

Типичные выходные потоки:

• начальные инвестиции в первый год(ы) инвестиционного проекта;
• увеличение потребностей в оборотных средствах в первый год(ы) инвестиционного проекта (увеличение счетов дебиторов для привлечения новых клиентов, приобретение сырья и комплектующих для начала производства);
• ремонт и техническое обслуживание оборудования;
• дополнительные непроизводственные издержки (социальные, экологические и т. п.).

Ранее было отмечено, что результирующие чистые денежные потоки, призваны обеспечить возврат инвестированной суммы денег и доход для инвесторов. Рассмотрим, как происходит разделение каждой денежной суммы на эти две части с помощью следующего иллюстрирующего примера.

Пример 3. Предприятие планирует вложить деньги в приобретение нового приспособления которое стоит $3,170 и имеет срок службы 4 года с нулевой остаточной стоимостью. Внедрение приспособления по оценкам позволяет обеспечить входной денежный поток $1,000 в течение каждого года. Руководство предприятия позволяет производить инвестиции только в том случае, когда это приводит к отдаче хотя бы 10% в год.

Решение . Сначала произведем обычный расчет чистого современного значения.

Таблица 7.4.
Традиционный расчет NPV

Таким образом, NPV=0 и проект принимается.

Дальнейший анализ состоит в распределении $1,000 входного потока на две части:

• возврат некоторой части исходной инвестиции,
• отдача от использования инвестиции (доход инвестору).

Таблица 7.5.
Расчет распределения денежных потоков

	Инвестиция по отношению к данному году		Отдача от инвестиции	инвестиции	Непокрытая инвестиция на конец года

7. 4. Влияние инфляции на оценку эффективности инвестиций

Анализ влияния инфляции может быть произведен для двух вариантов

• темп инфляции различный по отдельным составляющим ресурсов (входных и выходных),
• темп инфляции одинаковый для различных составляющих затрат и издержек.

В рамках первого подхода , который в большей степени отвечает реальной ситуации, особенно в странах с нестабильной экономикой, метод чистого современного значения используется в своей стандартной форме, но все составляющие расходов и доходов, а также показатели дисконта корректируются в соответствии с ожидаемым темпом инфляции по годам. Важно отметить, что произвести состоятельный прогноз различных темпов инфляции для различных типов ресурсов представляется чрезвычайно трудной и практически неосуществимой задачей.

В рамках второго подхода влияние инфляции носит своеобразный характер: инфляция влияет на числа (промежуточные значения), получаемые в расчетах, но не влияет на конечный результат и вывод относительно судьбы проекта. Рассмотрим это явление на конкретном примере.

Пример 4 . Компания планирует приобрести новое оборудование по цене $36,000, которое обеспечивает $20,000 экономии затрат (в виде входного денежного потока) в год в течение трех ближайших лет. За этот период оборудование подвергнется полному износу. Стоимость капитала предприятия составляет 16%, а ожидаемый темп инфляции - 10% в год.

Сначала оценим проект без учета инфляции. Решение представлено в табл. 7.6.

Таблица 7.6.
Решение без учета инфляции

Из расчетов очевиден вывод: проект следует принять, отмечая высокий запас прочности.

Теперь учтем в расчетной схеме эффект инфляции. Прежде всего необходимо учесть влияние инфляции на требуемое значение показателя отдачи. Для этого вспомним следующие простые рассуждения. Пусть предприятие планирует реальную прибыльность своих вложений в соответствии с процентной ставкой 16 %. Это означает, что при инвестировании $36,000 через год оно должно получить $36,000 х (1+0.16) = $41,760. Если темп инфляции составляет 10 %, то необходимо скорректировать эту сумму в соответствии с темпом: $41,760 х (1+0.10) = $45,936. Общий расчет может быть записан следующим образом

$36,000 х (1+0.16) х (1+0.10) = $45,936.

В общем случае, если r р - реальная процентная ставка прибыльности, а Т - темп инфляции, то номинальная (контрактная) норма прибыльности запишется с помощью формулы

Для рассматриваемого примера расчет приведенного показателя стоимости капитала имеет вид:

Рассчитаем величину критерия NPV с учетом инфляции, т.е. пересчитаем все денежные потоки и продисконтируем их с показателем дисконта 27.6%.

Таблица 7.7.
Решение с учетом инфляции

Исходная инвестиция
Годовая экономия
Годовая экономия
Годовая экономия
Чистое современное значение

Ответы обоих решений в точности совпадают. Результаты получились одинаковыми, так как мы скорректировали на инфляцию как входной поток денег, так и показатель отдачи.

По этой причине большая часть фирм западных стран не учитывает инфляцию при расчете эффективности капитальных вложений.

7. 5. Внутренняя норма прибыльности (IRR)

По определению, внутренняя норма прибыльности (иногда говорят доходности) (IRR) - это такое значение показателя дисконта, при котором современное значение инвестиции равно современному значению потоков денежных средств за счет инвестиций, или значение показателя дисконта, при котором обеспечивается нулевое значение чистого настоящего значения инвестиционных вложений.

Экономический смысл внутренней нормы прибыльности состоит в том, что это такая норма доходности инвестиций, при которой предприятию одинаково эффективно инвестировать свой капитал под IRR процентов в какие-либо финансовые инструменты или произвести реальные инвестиции, которые генерируют денежный поток, каждый элемент которого в свою очередь инвестируется по IRR процентов.

Математическое определение внутренней нормы прибыльности предполагает решение следующего уравнения

,

где: CF j - входной денежный поток в j-ый период,
INV - значение инвестиции.

Решая это уравнение, находим значение IRR. Схема принятия решения на основе метода внутренней нормы прибыльности имеет вид:

• если значение IRR выше или равно стоимости капитала, то проект принимается,
• если значение IRR меньше стоимости капитала, то проект отклоняется.

Таким образом, IRR является как бы “барьерным показателем”: если стоимость капитала выше значения IRR, то “мощности” проекта недостаточно, чтобы обеспечить необходимый возврат и отдачу денег, и следовательно проект следует отклонить.

В общем случае уравнение для определения IRR не может быть решено в конечном виде, хотя существуют ряд частных случаев, когда это возможно. Рассмотрим пример, объясняющий сущность решения.

Пример 5. На покупку машины требуется $16,950. Машина в течение 10 лет будет экономить ежегодно $3,000. Остаточная стоимость машины равна нулю. Надо найти IRR.

Найдем отношение требуемого значения инвестиции к ежегодному притоку денег, которое будет совпадать с множителем какого-либо (пока неизвестного) коэффициента дисконтирования

.

Полученное значение фигурирует в формуле определения современного значения аннуитета

.

И, следовательно,с помощью финансовой табл. 4 прил. находим, что для n=10 показатель дисконта составляет 12%. Произведем проверку:

		Денежный поток	12% коэффиц. пересчета	Настоящее значение
Годовая экономика
Исходное инвестирование

Таким образом, мы нашли и подтвердили, что IRR=12%. Успех решения был обеспечен совпадением отношения исходной суммы инвестиций к величине денежного потока с конкретным значением множителя дисконта из финансовой таблицы. В общем случае надо пользоваться интерполяцию.

Пример 6. Необходимо оценить значение внутренней нормы доходности инвестиции объемом $6,000, который генерирует денежный поток $1,500 в течение 10 лет.

Следуя прежней схеме рассчитаем коэффициент дисконта:

.

По табл. 4 прил. для n=10 лет находим

Значит значение IRR расположено между 20% и 24%.

Используя линейную интерполяцию находим

Существуют более точные методы определения IRR, которые предполагают использование специального финансового калькулятора или электронного процессора EXCEL.

7. 6. Сравнение NPV и IRR методов

К сожалению NPV и IRR методы могут конфликтовать друг с другом. Рассмотрим этот феномен на конкретном примере. Произведем оценку сравнительной эффективности двух проектов с одинаковыми исходными инвестициями, но с различными входными денежными потоками. Исходные данные для расчета эффективности помещены в следующей таблице.

Таблица 7.8
Денежные потоки альтернативных проектов

Для дальнейшего анализа используем так называемый NPV - профиль, который по определению представляет собой зависимость показателя NPV от стоимости капитала проекта.

Рассчитаем NPV для различных значений стоимости капитала.

Таблица 7.9
Показатели NPV для альтернативных проектов

Графики NPV профилей для проектов будут иметь вид, представленный на рис. 7.1.

Решив уравнения, определяющие внутреннюю норму доходности, получим:

• для проекта А IRR=14.5%,
• для проекта В IRR=11.8%.

Таким образом, по критерию внутренней нормы доходности предпочтение следует отдать проекту А, как имеющему большее значение IRR. В то же время NPV-метод неоднозначно дает вывод в пользу проекта А.

Рис. 7.1. NPV профили альтернативных проектов

Проанализировав соотношение NPV-профилей, которые имеют пересечение в точке , составляющей в данном случае значение 7.2%, приходим к следующему выводу:

, методы конфликтуют - NPV-метод принимает проект В, IRR-метод принимает проект А.

Следует отметить, что этот конфликт имеет место только при анализе взаимоисключающих друг друга проектов. Для отдельно взятых проектов оба метода дают один и тот же результат, положительное значение NPV всегда соответствует ситуации, когда внутренняя норма доходности превышает стоимость капитала.

7. 7. Принятие решения по критерию наименьшей стоимости

Существуют инвестиционные проекты, в которых трудно или невозможно вычислить денежный доход. Подобного рода проекты возникают на предприятии, когда оно собирается модифицировать технологическое или транспортное оборудование, которое принимает участие во многих разноплановых технологических циклах и невозможно оценить результирующий денежный поток. В этом случае в качестве критерия для принятия решения о целесообразности инвестиций выступает стоимость эксплуатации.

Пример 7. Трактор участвует во многих производственных процессах. Нужно решить эксплуатировать старый или купить новый. Исходные данные для принятия решения имеют следующий вид.

Рассчитаем все издержки, которые понесет предприятие, приняв каждую из альтернатив. Для принятия окончательного решения приведем эти издержки к настоящему моменту времени (продисконтируем издержки) и выберем ту альтернативу, которая соответствует меньшему значению дисконтированных издержек.

Таблица 7.10
Расчет дисконтированных издержек при покупке новой машины

		Денежный поток	Коэфф. пересчета для 10%	Настоящее значение
Исходные инвестиции
Остаточная стоимость старого трактора
Годовая стоимость эксплуатации
Остаточная стоимость нового трактора
Настоящее значение денежных потерь

Таблица 7.11
Расчет дисконтированных издержек при эксплуатации старой машины

Современное значение дисконтированных издержек говорит в пользу покупки новой машины. В этом случае потери будут на $10,950 меньше.

7. 8. Допущения, принятые при оценке эффективности

В заключение отметим одно важное для понимания инвестиционных технологий обстоятельство: какие допущения принимаются при расчете показателей эффективности и в какой мере они соответствуют реальной практике.

При использовании всех методов существенно были использованы следующие два допущения.

1. Потоки денежных средств относятся на конец расчетного периода времени. На самом деле они могут появляться в любой момент в течение рассматриваемого года. В рамках рассмотренных выше инвестиционных технологий мы условно приводим все денежные доходы предприятия к концу соответствующего года.
2. Денежные потоки, которые генерируются инвестициями немедленно инвестируются в какой-либо другой проект, чтобы обеспечить дополнительный доход на эти инвестиции. При этом предполагается, что показатель отдачи второго проекта будет по крайней мере таким же, как показатель дисконтирования анализируемого проекта.

Используемые допущения, разумеется, не полностью соответствуют реальному положению дел, однако, учитывая большую продолжительность проектов в целом, не приводят к серьезным ошибкам в оценке эффективности.

Контрольные вопросы и задания

1. Сформулируйте основные принципы международной практики оценки эффективности инвестиций.
2. В чем состоит основная схема оценки эффективности капитальных вложений с учетом стоимости денег во времени?
3. Перечислите основные показатели эффективности инвестиционных проектов.
4. В чем сущность метода дисконтированного периода окупаемости?
5. Как применяется метод дисконтированного периода окупаемости для сравнительной эффективности альтернативных капитальных вложений?
6. Сформулируйте основной принцип метода чистого современного значения.
7. Каким критерием руководствуются при анализе сравнительной эффективности капитальных вложений по методу чистого современного значения?
8. Какова интерпретация чистого современного значения инвестиционного проекта?
9. Как изменяется значение чистого современного значения при увеличении показателя дисконта?
10. Какую экономическую сущность имеет показатель дисконта в методе чистого современного значения?
11. Перечислите типичные входные и выходные денежные потоки, которые следует принимать во внимание при расчете чистого современного значения инвестиционного проекта.
12. Как распределяется ежегодный денежный доход предприятия, который получается за счет капитального вложения?
13. Какие два подхода используются для учета инфляции в процессе оценки эффективности капитальных вложений?
14. Как происходит учет инфляции при оценке показателя дисконта?
15. Дайте определение внутренней нормы прибыльности инвестиционного проекта?
16. Сформулируйте сущность метода внутренней нормы прибыльности.
17. Можно ли в общем случае вычислить точное значение внутренней нормы прибыльности?
18. Какие Вам известны методы расчета внутренней нормы прибыльности?
19. Как использовать метод внутренней нормы прибыльности для сравнительного анализа эффективности капитальных вложений?
20. Каким подходом следует воспользоваться при сравнительной оценке эффективности капитальных вложений, когда трудно или невозможно оценить денежный доход от капитальных вложений?

1. Предприятие требует как минимум 14 процентов отдачи при инвестировании собственных средств. В настоящее время предприятие располагает возможностью купить новое оборудование стоимостью $84,900. Использование этого оборудования позволит увеличить объем выпускаемой продукции, что в конечном итоге приведет к $15,000 дополнительного годового денежного дохода в течение 15 лет использования оборудования. Вычислите чистое современное значение проекта, предположив нулевую остаточную стоимость оборудования через 15 лет.

Расчет проведем используя таблицу, находя множитель дисконтирования с помощью финансовых таблиц.

Наименование денежного потока		Денежный	Множитель дисконтирования	Настоящее значение денег
Исходная инвестиция
Входной денежный поток
Чистое современное значение

Чистое современное значение оказалось положительным, что свидетельствует в пользу принятия проекта.

2. Предприятие планирует новые капитальные вложения в течение двух лет: $120,000 в первом году и $70,000 - во втором. Инвестиционный проект рассчитан на 8 лет с полным освоением вновь введенных мощностей лишь на пятом году, когда планируемый годовой чистый денежный доход составит $62,000. Нарастание чистого годового денежного дохода в первые четыре года по плану составит 30%, 50%, 70%, 90% соответственно по годам от первого до четвертого. Предприятие требует как минимум 16 процентов отдачи при инвестировании денежных средств.

Необходимо определить

1. Определим чистые годовые денежные доходы в процессе реализации инвестиционного проекта:

в первый год - $62,000 0.3 = $18,600;

во второй год - $62,000 0.5 = $31,000;

в третий год - $62,000 0.7 = $43,400;

в четвертый год - $62,000 0.9 = $55,800;

во все оставшиеся годы - $62,000.

2. Расчет чистого современного значения инвестиционного проекта произведем с помощью таблицы.

Наименование денежного потока		Денежный поток	Множитель дисконтирования	Настоящее значение денег
Инвестиция
Инвестиция
Денежный доход
Денежный доход
Денежный доход
Денежный доход
Денежный доход
Денежный доход
Денежный доход
Денежный доход
Чистое современное значение инвестиционного проекта

3. Для определения дисконтированного периода окупаемости рассчитаем величины чистых денежных потоков по годам проекта. Для этого необходимо всего лишь найти алгебраическую сумму двух денежных потоков в первый год проекта. Она составит ($60,347) + $16,035 = ($44,312). Остальные значения в последней колонке предыдущей таблицы представляют собой чистые значения.

4. Расчет дисконтированного периода окупаемости произведем с помощью таблицы, в которой будем рассчитывать накопленный дисконтированный денежный поток по годам проекта.

	Дисконтированный денежный поток	Накопленный денежный поток

Из таблицы видно, что число полных лет окупаемости проекта составляет 7. Дисконтированный срок окупаемости поэтому составит

года.

3. Предприятие имеет два варианта инвестирования имеющихся у него $100,000. В первом варианте предприятие вкладывает в основные средства, приобретая новое оборудование, которое через 6 лет (срок инвестиционного проекта) может быть продано за $8,000; чистый годовой денежный доход от такой инвестиции оценивается в $21,000.

Согласно второму варианту предприятие может инвестировать деньги в рабочий капитал (товарно-материальные запасы, увеличение дебиторских) и это позволит получать $16,000 годового чистого денежного дохода в течение тех же шести лет. Необходимо учесть, что по окончании этого периода рабочий капитал высвобождается (продаются товарно-материальные запасы, закрываются дебиторские счета).

Какой вариант следует предпочесть, если предприятие рассчитывает на 12% отдачи на инвестируемые им денежные средства? Воспользоваться методом чистого современного значения.

1. Представим исходные данные задачи в компактном виде.

Инвестиции в основные средства.....................
Инвестиции в рабочий капитал........................
Годовой денежный доход..................................
Остаточная стоимость оборудования...............
Высвобождение рабочего капитала..................
Время проекта....................................................

Заметим еще раз, что рабочий капитал и оборудование планируются быть реализованными только по истечении 6 лет.

2. Произведем расчеты чистого современного значения для первого проекта.

Наименование денежного потока		Денежный поток	Множитель дисконтирования	Настоящее значение денег
Инвестиция
Денежный доход
Продажа оборудов.
Чистое современное значение

3. Аналогичные расчеты проведем для второго проекта

Наименование денежного потока		Денежный поток	Множитель дисконтирования	Настоящее значение денег
Инвестиция
Денежный доход
Высвобождение
Чистое современное значение

4. По результатам расчетов можно сделать следующие выводы:

• лучшим следует признать второй проект;
• первый проект вообще следует отклонить даже без связи с имеющейся альтернативой.

4. Предприятие планирует крупный инвестиционный проект, предусматривающий приобретение основных средств и капитальный ремонт оборудования, а также вложения в оборотные средства по следующей схеме:

• $130,000 - исходная инвестиция до начала проекта;
• $25,000 - в первом году;
• $20,000 - инвестирование в оборотные средства во втором году;
• $15,000 - дополнительные инвестиции в оборудование на пятом году;
• $10,000 - затраты на капитальный ремонт на шестом году.

В конце инвестиционного проекта предприятие рассчитывает реализовать оставшиеся основные средства по их балансовой стоимости $25,000 и высвободить часть оборотных средств стоимостью $35,000.

Схема решения задачи остается прежней. Составляем таблицу расчетных данных и определяем дисконтированные значения всех денежных потоков.

Проект следует принять, поскольку его чистое современное значение существенно положительное.

Наименование денежного потока		Денежный поток	Множитель дисконта	Настоящее значение денег
Приобретение основных средств
Инвестирование в оборотные средства
Денежный доход в первый год
Инвестирование в оборотные средства
Денежный доход во второй год
Денежный доход в третий год
Денежный доход в четвертый год
Приобретение основных средств
Денежный доход в пятый год
Ремонт оборудования
Денежный доход в шестой год
Денежный доход в седьмой год
Денежный доход в восьмой год
Продажа оборудования
Высвобождение оборотных средств
Чистое современное значение

5. Предприятие требует как минимум 18 процентов отдачи при инвестировании собственных средств. В настоящее время предприятие располагает возможностью купить новое оборудование стоимостью $84,500. Использование этого оборудования позволит увеличить объем выпускаемой продукции, что в конечном итоге приведет к $17,000 дополнительного годового денежного дохода в течение 15 лет использования оборудования. Вычислите чистое современное значение проекта, предположив, что после окончания проекта оборудование может быть продано по остаточной стоимости $2,500.

6. Предприятие планирует новые капитальные вложения в течение трех лет: $90,000 в первом году, $70,000 - во втором и $50,000 - третьем. Инвестиционный проект рассчитан на 10 лет с полным освоением вновь введенных мощностей лишь на пятом году, когда планируемый годовой чистый денежный доход составит $75,000. Нарастание чистого годового денежного дохода в первые четыре года по плану составит 40%, 50%, 70%, 90% соответственно по годам от первого до четвертого. Предприятие требует как минимум 18 процентов отдачи при инвестировании денежных средств.

Необходимо определить

• чистое современное значение инвестиционного проекта,
• дисконтированный срок окупаемости.

Как изменится Ваше представление об эффективности проекта, если требуемый показатель отдачи составит 20%.

7. Предприятие имеет два варианта инвестирования имеющихся у него $200,000. В первом варианте предприятие вкладывает в основные средства, приобретая новое оборудование, которое через 6 лет (срок инвестиционного проекта) может быть продано за $14,000; чистый годовой денежный доход от такой инвестиции оценивается в $53,000.

Согласно второму варианту предприятие может инвестировать деньги частично ($40,000) в приобретение новой оснастки, а оставшуюся сумму в рабочий капитал (товарно-материальные запасы, увеличение дебиторских). Это позволит получать $,34000 годового чистого денежного дохода в течение тех же шести лет. Необходимо учесть, что по окончании этого периода рабочий капитал высвобождается (продаются товарно-материальные запасы, закрываются дебиторские счета).

Какой вариант следует предпочесть, если предприятие рассчитывает на 14% отдачи на инвестируемые им денежные средства? Воспользоваться методом чистого современного значения.

8. Предприятие рассматривает инвестиционный проект, предусматривающий приобретение основных средств и капитальный ремонт оборудования, а также вложения в оборотные средства по следующей схеме:

• $95,000 - исходная инвестиция до начала проекта;
• $15,000 - инвестирование в оборотные средства в первом году;
• $10,000 - инвестирование в оборотные средства во втором году;
• $10,000 - инвестирование в оборотные средства в третьем году;
• $8,000 - дополнительные инвестиции в оборудование на пятом году;
• $7,000 - затраты на капитальный ремонт на шестом году;

В конце инвестиционного проекта предприятие рассчитывает реализовать оставшиеся основные средства по их балансовой стоимости $15,000 и высвободить оборотные средства.

Результатом инвестиционного проекта должны служить следующие чистые (т.е. после уплаты налогов) денежные доходы:

9. Проект, требующий инвестиций в размере $160000, предполагает получение годового дохода в размере $30000 на протяжении 15 лет. Оцените целесообразность такой инвестиции, если коэффициент дисконтирования - 15%.

10. Проект, рассчитанный на 15 лет, требует инвестиций в размере $150000. В первые 5 лет никаких поступлений не ожидается, однако в последующие 10 лет ежегодный доход составит $50000. Следует ли принять этот проект, если коэффициент дисконтирования равен 15%?

11. Анализируются проекты ($):

Ранжируйте проекты по критериям IRR, NPV, если r = 10%.

12. Для каждого из нижеприведенных проектов рассчитайте NPV и IRR, если значение коэффициента дисконтирования равно 20%.

14. Сравните по критериям NPV, IRR два проекта, если стоимость капитала 13%:

15. Величина требуемых инвестиций по проекту равна $18000; предполагаемые доходы: в первый год - $1500, в последующие 8 лет по $3600 ежегодно. Оцените целесообразность принятия проекта, если стоимость капитала 10%.

16. Предприятие рассматривает целесообразность приобретения новой технологической линии. На рынке имеются две модели со следующими параметрами ($)

Какой проект Вы предпочтете?

Введение

Данный курсовой проект раскрывает тему: «Методы оценки эффективности инвестиционного проекта». Оценка эффективности инвестиций представляет собой наиболее ответственный этап в процессе принятия инвестиционных решений. От того, насколько объективно и всесторонне проведена эта оценка, зависят сроки возврата вложенного капитала и темпы развития компании (фирмы). Это объективность и всесторонность оценки эффективности инвестиционных проектов в значительной мере определяется использованием современных методов проведения такой оценки. Острой проблемой для инвестора является недостаточное знание украинских предпринимателей как в частном, так и в государственном секторе, применяемых методов анализа и составления проектов. Таким образом, окончательное инвестиционное решение должно приниматься, основываясь на современных подходах и методах оценки социально-экономической эффективности инвестиций, с использованием инструментов экономико-математического моделирования, а также привлечения неформальных методов принятия решений таких, например, как экспертные оценки.

В связи с этим, целью курсовой работы является овладение практическими навыками оценки эффективности реализации инвестиционного проекта в рамках промышленного предприятия.

При оценке проекта учитываются три вида деятельности: инвестиционная, операционная и финансовая.

Анализ чувствительности – это техника анализа проектного риска, которая показывает: как изменится значение NPV проекта при заданном изменении входной переменной при других равных условиях.

Цель анализа чувствительности – выявить наиважнейшие факторы (риски), которые способны наибольшей степени влиять на проект, и проверить влияние последовательных (одиночных) изменений этих факторов на результаты проекта.

В инвестиционном проектировании анализ чувствительности играет важную роль для учета неопределенности и выделения факторов, которые могут повлиять на успешный результат проекта.

1 Методы оценки эффективности инвестиционного проекта.

1.1 Формирование инвестиционных программ по экономическим критериям

В зависимости от стратегических целей развития предприятия в инвестиционную программу могут вводиться различные виды проектов, предназначенные для решения отдельных задач.

Определение привлекательности проекта по сравнению с другими проектами требует использования общих правил их оценки и сравнения. В проектном анализе эти правила называются критериями оценки решений. Их использование помогает аналитику принять единственно правильное решение – принять проект к реализации или отклонить проект. Выбор конкретного критерия для принятия решения о финансировании проекта зависит от различных факторов: существующие ограничения по ресурсам проекта, колебания потоков финансовых средств. При рассмотрении конкретных критериев необходимо обязательно брать во внимание согласованность расчетов во времени, т.к. потоки денежных средств в разные периоды имеют разную ценность. Инвестиции считаются целесообразными, если денежный поток от реализации проекта достаточен для возврата начальной суммы капиталовложений и обеспечена необходимая отдача на вложенный капитал.

Для оценки каждого проекта обязательна информация: интервал планирования, основные технические характеристики проекта, размер и вид вложений, прогнозируемый процент инфляции по официальной информации, график поступления инвестиций, длительность инвестиционного процесса, срок его эксплуатации, уровень производственных затрат, ожидаемый уровень объемов производства, условия кредитования, условия налогообложения, источники финансирования проекта . На основании исходных данных и описания разделов бизнес-планов формируется представление о проекте. В качестве наиболее распространенных являются интегральные показатели, основанные на концепции дисконтирования. К ним относят:

1. Чистый денежный поток;

2. Чистый приведенный доход;

3. Коэффициент выгоды-затраты;

4. Внутренняя норма доходности(рентабельности);

5. Период окупаемости;

Бухгалтерский подход предполагает, что долгосрочный финансовый успех определяется доходностью, в то время как при оценке краткосрочного успеха больше внимания уделяется ликвидности.

Два этих понятия - “ликвидность” и “доходность”- глубоко проникли в методы анализа капиталовложений. Понятие “ликвидность” затрагивает вопрос о том, на сколько быстро окупят­ся вложения, а методы анализа капиталовложений оценивают скорость, с которой проект возместит первоначальные затраты. Понятие “доходности” затрагивает вопрос о получении прибыли от капиталовложений. Понятия “прибыль” и “средние инвести­ции”,являющиеся воплощением бухгалтерского подхода, стали инструментами инвестиционного анализа.

Эти методы, основанные на бухгалтерском учете, популярны на практике, особенно в мелких и средних фирмах, и их часто относят к "традиционным" методам.

Два основных метода анализа возникли из традиционного бух­галтерского подхода к финансовой оценке проектов. Возможно, самый простой из них - метод определения срока окупаемости инвестиций..

В настоящее время в европейских странах и в США существует ряд методов оценки эффективности инвестиций. Их можно разделить на две основные группы: методы оценки эффективности инвестиционных проектов, не включающие дисконтирование и включающие дисконтирование.

Совокупность методов, применяемых для оценки инвестиционных проектов, можно разбить на динамические и статические (учетные) методы.

Рисунок 1.1 – Методы оценки инвестиционных проектов

1. Период окупаемости инвестиций (РР)

Срок окупаемости инвестиций связан с ликвидностью. Этот метод, ориентированный на краткосрочную оценку, рассматривает, как скоро инвестиционный проект окупит себя. Согласно анализу PP, чем быстрее проект может окупить первоначальные затраты, тем лучше. РР заостряет внимание на поступлениях от осущест­вления проекта и на скорости этих поступлений, а не на уровне доходности или общей прибыли.

Используя данный критерий, надо определить приемлемый срок окупаемости, как меру оценки капитальных вложений. Чем выше ликвидность нужна инвестору, тем короче должен быть PP. Ясно, что выбор конечного РР является произвольным.

У метода РР есть два главных недостатка. Во-первых, он не принимает во внимание поступления, возникающие после завер­шения срока окупаемости проекта. Этот недостаток отражает кратко­срочную ориентацию метода. Поэтому использование критерия РР как инструмента для принятия решения отвергает те про­екты, которые рассчитаны на длительный срок окупаемости и принимает те, которые обеспечивают быстрый возврат вло­женных ресурсов, даже если они будут скромными и недолго­временными.

Вторым важным недостатком анализа РР является то, что он игнорирует временной аспект стоимости денег. Гривна, полученная когда-либо в будущем, соизмеряется с гривной, потраченной сейчас, как будто они имеют одинаковую стоимость. Это сравнение ошибочно. Для решения этой проблемы была предложена усовершенствованная версия срока окупаемости - “дисконтированный период окупаемости инвестиций” (ПО), который будет рассмотрен далее. РР часто используется на практике. В самом деле, нет ничего плохого в оценке срока окупаемости проектов. Он часто оказы­вается полезным как общий подход к определению уровня лик­видности. Однако не следует использовать критерий РР как единственный показатель для принятия решений о капитальных вложениях.

2 Расчетная норма прибыли (AROR)

Вторым методом анализа капитальных вложений, основанным на бухгалтерском учете, является расчетная норма прибыли (AROR), еще известная под названием “прибыль на капитал” (ROI). Как видно из названия, этот метод сравнивает доход­ность проекта и вложенный капитал. Один из недостатков это­го метода заключается в том, что существует много способов определения понятия “доход” и “вложенный капитал”. Различ­ные оценки дохода могут включать или не включать в себя фи­нансовые издержки, амортизацию и налоги. Однако наиболее общим определением понятия “доход” при расчете AROR явля­ются “поступления до уплаты процентов и налогов”, которые включают в себя и амортизацию.

Обычно AROR используется в двух вариантах в зависимости от определения вложенного капитала. Она может включать в себя либо первоначальный вложенный капитал, либо средний вложенный капитал в течение срока службы инвестиций.

Учетная методика ориентирована на административно-плановую экономику и не дает достаточно объективной оценки по инвестиционным проектам, так как не учитывает наличие временного лага между затратами и результатом .

Расчетная норма прибыли рассчитывается как отношение чистой среднегодовой прибыли предприятия к средней величине инвестиций:

, (1.1)

где P net – чистая среднегодовая прибыль предприятия после выплаты налогов и процентных платежей;

С 1 , С 2 – стоимость оборудования соответственно на начало и на конец реализации инвестиционного проекта.

При оценке инвестиционных проектов расчетную норму прибыли сравнивают с принятой для предприятия нормой прибыли. Проект считается экономически выгодным, если значение показателя превосходит норму прибыли, принятую инвестором.

К основным недостаткам расчетной нормы прибыли можно отнести:

Расчетная норма прибыли не учитывает изменение стоимости денег во времени. Так как не учитывается различная стоимость денег (прибыли) в зависимости от времени их получения, средняя прибыль рассчитывается за весь период использования инвестиционного проекта, а это в свою очередь, не всегда корректно.

Расчетная норма прибыли пренебрегает возможностью разной продолжительности проектов, носит показательный характер.

Первоначальный вложенный капитал состоит из затрат на покупку и установку основных средств и увеличение оборотного капитала, требуемого на начальном этапе инвестиций. Однако на последнем этапе осуществления проекта вложенный капитал сокращается до остаточной стоимости оборудования плюс оставшиеся компоненты оборотного капитала.

Формула может быть представлена в виде:

(1.3), (1.4)

Полученные результаты заметно отличаются друг от друга. Однако, если и установление критериев приемлемости, и финансовый анализ производятся по одному и тому же методу, инвестиционные решения, принятые на их основе, различаться не будут.

Как и срок окупаемости инвестиций, методAROR имеет свои недостатки.Он использует балансовую прибыль (а не денежные потоки) в качестве оценки прибыльности проектов. Было уже отмечено, что существует множество путей вычисления балансовой прибыли, что дает возможность манипулировать показателем AROR. Несоответствия в исчислении прибыли приводят к сильно различающимся значениям AROR, и часто эти несоответствия явля­ются результатом изменения учетной политики фирмы, с которой может быть незнаком тот, кто принимает инвестиционные решения. Кроме того, балансовая прибыль страдает от таких “искаже­ний”, как затраты на амортизацию, прибыли или убытки от продажи основных активов, которые не являются настоящими денежными потоками, и поэтому не оказывают влияния на благосостояние инвесторов.

Второй важный недостаток AROR (подобно РР) – она не учитывает временной аспект стоимости денег. Прибыль от инвестиций высчитывают как среднюю отчетную прибыль, хотя доход получают в разные периоды времени, и он может изменяться из года в год.

Другая проблема с AROR возникает, когда используется случай со “средним вложенным капиталом”. Здесь первона­чальные затраты и остаточная стоимость инвестиций усреднены для отражения стоимости активов, связанных между собой в течение всего срока службы инвестиций. Чем больше остаточная стоимость инвестиций, тем выше становится знаменатель в формуле AROR и тем меньше само значение расчётной нормы прибыли.

Парадокс остаточной стоимости – проблема при оценке капиталовложений при помощи AROR, которая может привести к принятию неправильного решения.

На практике AROR очень часто используется для обоснования инвестиционных решений. Это может быть из-за того, что те, кто принимает решения, часто предпочитают анализировать инвестиции через прибыль, поскольку деятельность самих менеджеров часто оценивается именно по этому критерию. Вне всяких сомнений, что применение данного показателя для оценки проектов ведет в некоторых организациях к принятию ошибочных инвестиционных решений.

Таким образом, нельзя не заметить, что два основных “традиционных” метода анализа не являются идеальными. Хотя оба используются на практике, но имеют и ряд серьезных недостатков, которые приводят к неправильным инвестиционным решениям. В теоретической литературе, посвященной инвестиционной деятельности, этим способам не уделяется много внимания. Они были вытеснены “сложными” методами, корни которых находятся в экономической теории.

Чистый приведенный доход позволяет получить наиболее обобщенную характеристику результата инвестирования, то есть его конечный эффект в абсолютной сумме. Под чистым приведенным доходом понимается разница между приведенными к настоящей стоимости (путем дисконтирования) суммой денежного потока за период эксплуатации инвестиционного проекта и суммой инвестируемых в его реализацию средств.

(1.5),

где NPV – чистый приведенный доход;

ДП – сумма денежного потока (в настоящей стоимости) за весь период эксплуатации инвестиционного проекта (до начала инвестиций в него). Если полный период эксплуатации до начала нового инвестирования в данный объект определить сложно, его принимают в расчетах в размере 5 лет (это средний период амортизации оборудования, после чего оно подлежит замене);

ИС – сумма инвестиционных средств (в настоящей стоимости), направляемых на реализацию инвестиционного проекта.

Если раскрыть составляющие предыдущей формулы, то она примет вид:

Где В – полные выгоды за год t;

С – полные затраты за год t;

t – соответствующий год проекта (1,2,3, …n);

i – ставка дисконта (процентная).

Характеризуя показатель чистый приведенный доход, следует отметить, что он может быть использован не только для сравнительной оценки эффективности инвестиционных проектов, но и как критерий целесообразности их реализации.

Инвестиционный проект, по которому показатель чистого приведенного дохода является отрицательной величиной (см. рисунок 1а) или равен нулю (см. рисунок 1б), должен быть отвергнут, так как он не принесет инвестору дополнительный доход на вложенный капитал. Инвестиционные проекты с положительным значением показателя чистого приведенного дохода (см. рисунок 1в) позволяют увеличить капитал инвестора.

Показатель чистый приведенный доход (NPV) обладает очевидными достоинствами и недостатками.

Достоинство проявляется в том, что данный показатель является абсолютным и учитывает масштабы инвестирования. Это позволяет рассчитать прирост стоимости компании или величину капитала инвестора. Но из этих достоинств вытекают и недостатки.

Первый заключается в том, что величину чистого приведенного дохода трудно, а в ряде случаев невозможно нормировать. Например, чистый приведенный доход некоторого проекта равен 20 тыс. грн. Много это или мало? Ответить на этот вопрос трудно, тем более если рассматривать безальтернативный проект. Можно, конечно, установить нижнюю планку размера чистого приведенного дохода, при не достижении которой проект отвергается. Но это во многом волюнтаристская мера, не отражающая существа процесса инвестирования.

Второй недостаток связан с тем, что чистый приведенный доход в явном виде не показывает какими инвестиционными усилиями достигнут результат. Хотя в расчете чистого приведенного дохода размер инвестиций и учитывается, относительное сопоставление не проводится.

Другим общим критерием, который значительно реже используется в практике проектных решений, является коэффициент «Выгоды-Затраты»(benefitcost). Он определяется как сумма дисконтированных выгод, разделенная на сумму дисконтированных затрат.

(1.7),

Критерий отбора проектов с помощью коэффициента выгоды-затраты является состоит в том, что при значении коэффициента который равен или больше единицы, реализация проекта признается успешной. Несмотря на популярность этого показателя. Он имеет недостатки. Этот показатель не приемлем для ранжирования по преимуществам независимых проектов и абсолютно не подходит для выбора взаимоисключающих проектов. Этот показатель не показывает фактическую величину чистых выгод по проекту. Например, небольшой проект может иметь значительно больший коэффициент выгоды-затраты, чем большой проект, и если не воспользоваться расчетом показателя NPV, то можно принять ошибочное решение по проекту.

Индекс доходности показывает относительную прибыльность проекта или дисконтированную стоимость денежных поступлений от проекта в расчете на единицу вложений.

Расчет индекса доходности осуществляется по формуле:

(1.8),

где ИД – индекс доходности по инвестиционному проекту;

ДП – сумма денежного потока в настоящей стоимости;

ИС – сумма инвестиционных средств, направляемых на реализацию инвестиционного проекта (при разновременности вложений также приведенная к настоящей стоимости).

Показатель «индекс доходности» также может быть использован не только для сравнительной оценки, но и в качестве критериального при принятии инвестиционного проекта к реализации.

Если значение индекса доходности меньше или равно единице, то проект должен быть отвергнут в связи с тем, что он не принесет дополнительного дохода инвестору. Следовательно, к реализации могут быть приняты инвестиционные проекты только со значением показателя индекса доходности выше единицы.

Сравнивая показатели «индекс доходности» и «чистый приведенный доход», обратим внимание на то, что результаты оценки эффективности инвестиций находятся в прямой зависимости: с ростом абсолютного значения чистого приведенного дохода возрастает и значение индекса доходности и наоборот. Кроме того, при нулевом значении чистого приведенного дохода индекс доходности всегда будет равен единице. Это означает, что как критериальный показатель целесообразности реализации инвестиционного проекта может быть использован только один (любой) из них. Но если проводится сравнительная оценка, то в этом случае следует рассматривать оба показателя: чистый приведенный доход и индекс доходности, так как они позволяют инвестору с разных сторон оценить эффективность инвестиций.

Период окупаемости – это период в течении которого сумма полученных доходов окажется равной величине произведенных инвестиций.

Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

(1.9),

где ПО – период окупаемости вложенных средств по инвестиционному проекту;

ИС – сумма инвестиционных средств, направляемых на реализацию инвестиционного проекта (при разновременности вложений приведения к настоящей стоимости);

Средняя сумма денежного потока (в настоящей стоимости) в периоде. При краткосрочных вложениях этот период принимается за один месяц, а при долгосрочных – за один год;

n – количество периодов.

Характеризуя показатель «период окупаемости», следует обратить внимание на то, что он может быть использован для оценки не только эффективности инвестиций, но и уровня инвестиционных рисков, связанных с ликвидностью (чем продолжительнее период реализации проекта до полной его окупаемости, тем выше уровень инвестиционных рисков). Недостатком этого показателя является то, что он не учитывает те денежные потоки, которые формируются после периода окупаемости инвестиций. Так, по инвестиционным проектам с длительным сроком эксплуатации после периода их окупаемости может быть получена гораздо большая сумма чистого приведенного дохода, чем по инвестиционным проектам с коротким сроком эксплуатации (при аналогичном и даже более быстром периоде окупаемости).

Внутренняя норма доходности (IRR) является наиболее сложным из всех показателей с позиции механизма его расчета. Этот показатель характеризует уровень доходности конкретного инвестиционного проекта, выражаемый дисконтной ставкой, по которой будущая стоимость денежного потока от инвестиций приводится к настоящей стоимости инвестируемых средств. Внутреннюю норму доходности можно охарактеризовать как дисконтную ставку, при которой чистый приведенный доход в процессе дисконтирования будет приведен к нулю.

Для определения внутренней нормы доходности используются методы приближенных расчетов, одним из которых является метод линейной интерполяции. Для применения данного метода необходимо выполнить следующий алгоритм:

3. Подбор ставки продолжаем до первого отрицательного значения чистого приведенного дохода.

4. Берутся два значения: предпоследняя () и последняя () ставки процента с соответствующим им значением чистого приведенного дохода. По ним строится график, приведенный на рисунке 2.

На данном рисунке - это чистый приведенный доход, соответствующий значению предпоследней ставки процента, а - это чистый приведенный доход, соответствующий значению последней ставки процента.

Методом интерполяции находим расчетное значение внутренней нормы доходности по формуле:

(1.10)

Характеризуя показатель “внутренняя норма доходности”, следует отметить, что он наиболее приемлем для сравнительной оценки. При этом сравнительная оценка может осуществляться не только в рамках рассматриваемых инвестиционных проектов, но и в более широком диапазоне (например, сравнение внутренней нормы доходности по инвестиционному проекту с уровнем прибыльности используемых активов в процессе текущей хозяйственной деятельности компании; со средней нормой прибыльности инвестиций; с нормой прибыльности по альтернативному инвестированию – депозитным вкладам, приобретением государственных облигаций). Кроме того, каждая компания с учетом своего уровня инвестиционных рисков может установить для себя используемый для оценки проектов критериальный показатель внутренней нормы доходности. Проекты с более низкой внутренней нормой доходности при этом будут автоматически отклоняться как несоответствующие требованиям эффективности реальных инвестиций. Такой показатель в практике оценки инвестиционных проектов носит название “предельная ставка внутренней нормы доходности” .

Несмотря на некоторые положительные свойства показателя IRR он имеет недостатки:

Для проекта может не существовать единой IRR. Такое множество решений может появиться, если ежегодные денежные потоки в период реализации проекта изменяют знак (с положительного на отрицательный и наоборот) несколько раз. Это случается в тогда, когда полученные доходы от реализации проекта, снова реинвестируются в проект.

Применение одного значения ставки дисконта предусматривает, что его значение будет постоянным на протяжении всего срока реализации проекта. Но для проектов с длительным сроком реализации (если учесть их высокую неопределенность в поздние периоды) вряд ли возможно применять единый коэффициент дисконтирования на протяжении всего жизненного цикла проекта.

Несмотря на такую критику показатель IRR прочно укоренился в проектном анализе и большинство проектов опирается именно на него.

Современный анализ проектов настаивает на совместном применении показателей NPV и IRR. КА критерий оценки проекта внутренняя норма доходности устанавливает границу принятия проектов к реализации. Формально IRR показывает ставку дисконта, при которой проект не увеличивает и не уменьшает стоимость фирмы, поэтому отечественные аналитики называют этот показатель проверенным дисконтом. Он показывает граничное значение коэффициента дисконтирования, который разделяет инвестиции на приемлемые и неприемлемые.

1.2 Статические методы оценки инвестиционных проектов

Методы оценки эффективности, не включающие дисконтирование, иногда называют статистическими методами оценки эффективности инвестиций. Эти методы опираются на проектные, плановые и фактические данные о затратах и результатах, обусловленные реализацией инвестиционных проектов. При использовании этих методов в отдельных случаях прибегают к такому статистическому методу, как расчет среднегодовых данных о затратах и результатах (доходах) за весь срок использования инвестиционного проекта. Данный прием используется в тех ситуациях, когда затраты и результаты неравномерно распределяются по годам применения инвестиционного проекта

К методам, не включающим дисконтирование, относятся следующие:

а) метод, основанный на расчете сроков окупаемости инвестиций (срок окупаемости инвестиций);

б) метод, основанный на определении нормы прибыли на капитал (норма прибыли на капитал);

в) метод, основанный на расчете разности между суммой доходов и инвестиционными издержками (единовременными затратами) за весь срок использования инвестиционного проекта, который известен под названием Cash-flow или накопленное сальдо денежного потока;

г) метод сравнительной эффективности приведенных затрат на производство продукции;

д) метод выбора вариантов капитальных вложений на основе сравнения массы прибыли (метод сравнения прибыли).

В результате такого методического приема не в полной мере учитывается временной аспект стоимости денег, факторы, связанные с инфляцией и риском. Одновременно с этим усложняется процесс проведения сравнительного анализа проектных и фактических данных по годам использования инвестиционного проекта. Поэтому статистические методы оценки (методы, не включающие дисконтирование) наиболее рационально применять в тех случаях, когда затраты и результаты равномерно распределены по годам реализации инвестиционных проектов и срок их окупаемости охватывает небольшой промежуток времени - до пяти лет. Однако, благодаря своей простоте, общедоступности для понимания большинством специалистов фирм, высокой скорости расчета эффективности инвестиционных проектов и доступности к получению необходимых данных, эти методы получили самое широкое распространение на практике. Основные их недостатки - охват краткого периода времени, игнорирование временного аспекта стоимости денег и неравномерного распределения денежных потоков в течение всего срока функционирования инвестиционных проектов .

Всю совокупность статистических методов оценки эффективности инвестиций можно условно разделить на две группы:

методы абсолютной эффективности инвестиций;

методы сравнительной эффективности вариантов капитальных вложений.

К первой группе относятся метод, основанный на расчете сроков окупаемости инвестиций, и метод, основанный на определении нормы прибыли на капитал.

Ко второй группе - методам сравнительной оценки эффективности инвестиций - относятся:

Метод накопленного сальдо денежного потока (накопленного эффекта) за расчетный период;

Метод сравнительной эффективности - метод приведенных затрат;

Метод сравнения прибыли.

Теория абсолютной эффективности капитальных вложений исходит из предпосылки, что реализации или внедрению подлежит такой инвестиционный проект, который обеспечивает выполнение установленных инвестором нормативов эффективности использования капитальных вложений. К таким нормативам относится нормативный срок полезного использования инвестиционного проекта, или получение заданной нормы прибыли на капитал. Проект подлежит внедрению, если ожидаемое значение вышеназванных показателей будет равным или большим их нормативных значений .

Теория сравнительной эффективности капитальных вложений исходит из предпосылки, что внедрению (реализации) подлежит такой инвестиционный проект из нескольких (не менее двух), который обеспечивает либо минимальную сумму приведенных затрат, либо максимум прибыли, либо максимум накопленного эффекта за расчетный период его использования .

1.3 Динамические методы оценки инвестиционных проектов

Дисконтирование - метод оценки инвестиционных проектов путем выражения будущих денежных потоков, связанных с реализацией проектов, через их стоимость в текущий момент времени Методы оценки эффективности инвестиций, основанные на дисконтировании, применяются в случаях крупномасштабных инвестиционных проектов, реализация которых требует значительного времени.

Методы оценки эффективности инвестиций, основанные на дисконтировании:

метод чистой приведенной стоимости (метод чистой дисконтированной стоимости, метод чистой текущей стоимости);

метод внутренней нормы прибыли;

дисконтированный срок окупаемости инвестиций;

индекс доходности;

метод аннуитета.

Метод оценки эффективности инвестиционного проекта на основе чистой приведенной стоимостипозволяет принять управленческое решение о целесообразности реализации проекта исходя из сравнения суммы будущих дисконтированных доходов с издержками, необходимыми для реализации проекта (капитальными вложениями).

Индекс доходности - это отношение приведенных денежных доходов к приведенным на начало реализации проекта инвестиционным расходам. Если индекс доходности больше 1, то проект принимается. При индексе доходности меньше 1 проект отклоняется.

Внутренняя норма прибыли представляет собой ту расчетную ставку процента (ставку дисконтирования), при которой сумма дисконтированных доходов за весь период реализации инвестиционного проекта становится равной сумме первоначальных затрат (инвестициям). Эту норму можно трактовать как максимальную ставку процент, под который фирма может взять кредит для финансирования проекта с помощью заемного капитала.

Расчет аннуитета чаще всего сводится к вычислению общей суммы затрат на приобретение по современной общей стоимости платежа, которые затем равномерно распределяются на всю продолжительность инвестиционного проекта.

Оценка эффективности инвестиционных проектов - один из главных элементов инвестиционного анализа; является основным инструментом правильного выбора из нескольких инвестиционных проектов наиболее эффективного, совершенствования инвестиционных программ и минимизации рисков. Чем масштабнее инвестиционный проект и чем больше значительных изменений он вызывает в результатах хозяйственной деятельности предприятия, тем точнее должны быть расчеты денежных потоков и методы оценки эффективности инвестиционного проекта.

Инвестиционные проекты рождаются из потребностей предприятия. Условием жизнеспособности инвестиционных проектов является их соответствие инвестиционной политике и стратегическим целям предприятия, находящим основное выражение в повышении эффективности его хозяйственной деятельности. Оценка эффективности инвестиционных проектов - один из главных элементов инвестиционного анализа; является основным инструментом правильного выбора из нескольких инвестиционных проектов наиболее эффективного, совершенствования инвестиционных программ и минимизации рисков .

Методы оценки инвестиционных проектов не во всех случаях могут быть едиными, так как инвестиционные проекты весьма значительно различаются по масштабам затрат, срокам их полезного использования, а также по полезным результатам.

К мелким инвестиционным проектам, не требующим больших капитальных вложений, не оказывающим существенного влияния на изменение выпуска продукции, а также имеющим относительно небольшой срок полезного использования, можно применять простейшие способы расчета.

В то же время реализация более масштабных инвестиционных проектов (новое строительство, реконструкция, освоение принципиально новых видов продукции и т. п.), требующих больших инвестиционных затрат, вызывает необходимость учета большого числа факторов и, как следствие, проведения более сложных расчетов, а также уточнения методов оценки эффективности. Чем масштабнее инвестиционный проект и чем больше значительных изменений он вызывает в результатах хозяйственной деятельности предприятия, тем точнее должны быть расчеты денежных потоков и методы оценки эффективности инвестиционного проекта.

То обстоятельство, что движение денежных потоков, вызванное реализацией инвестиционных проектов, происходит в течение ряда лет, усложняет оценку их эффективности. С учетом того, что внедрение инвестиционных проектов в течение длительного периода времени оказывает влияние на экономический потенциал и результаты хозяйственной деятельности предприятия, ошибка в оценке их эффективности чревата значительными финансовыми рисками и потерями.

Экономической науке известны несколько основных причин расхождения между проектными и фактическими показателями эффективности инвестиционных проектов.

К первой группе причин относится сознательное завышение эффективности инвестиционного проекта, обусловленное субъективной позицией отдельных ученых, научных работников и специалистов предприятия и их борьбой за ограниченные финансовые ресурсы. Защититься от таких просчетов возможно путем создания на предприятиях соответствующих систем управления, которые позволяют координировать и контролировать работу функциональных служб предприятия, или привлечения независимых экспертов к проверке объективности расчетов, связанных с оценкой эффективности инвестиционных проектов.

Вторая группа причин обусловлена недостаточным учетом факторов риска и неопределенности, возникающих в процессе использования инвестиционных проектов.

Как следует из изложенного, при перспективной оценке эффективности инвестиционных проектов возникает множество проблем. Избежать или свести их к минимуму в значительной мере поможет выбор наиболее объективных методов оценки эффективности инвестиций.

1.4 Стандартные и неформальные критерии принятия решений

Сравнение проектов для принятия решения о реализации проектов – это самая главная проблема для планирования и развития. Для оценки эффективности проектов применяют две группы методов – формальные (стандартные) и неформальные. Формальные методы предусматривают использование математического аппарата для расчета показателей эффективности, неформальные – эвристических подходов. После определения критериев необходимо упорядочить проекты по разным показателям эффективности, это поможет сделать оптимальный выбор проекта. Выделяют такие показатели эффективности инвестиционного проекта:

Показатели коммерческой эффективности, которые учитывают финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

Показатели экономической эффективности, которые учитывают выгоды и затраты по проекту, включая оценку экологических и социальных последствий и предполагают денежное измерение;

Показатели бюджетной эффективности, которые характеризуют финансовые последствия реализации проекта для государственного и местного бюджетов.

Для расчета этих показателей могут использоваться одни и те же формулы, но значение этих показателей существенно будет отличаться. Так. лучший проект по критерию NPV может иметь меньший критерий выгоды-затраты, поэтому у аналитика должна быть полная ясность в целях проекта и реальных ограничениях по проекту .

В настоящее время выделяют ряд показателей, наиболее часто используемых для оценки эффективности инвестиционных проектов. В частности, это показатели, отнесенные к трем группам по критерию масштабности проекта. Эти показатели являются необходимыми и достаточными для оценки эффективности проекта конкретного масштаба (табл. 1.4.1). Кроме того, они проранжированы по значимости: на первом месте в списке находится наиболее важный показатель, чем последующий.

Чаще применяются критерии NPV,IRR и выгоды-затраты. Поскольку все эти показатели представляют различные версии одной концепции, можно ожидать реализации таких математических отношений:

Если NPV>0, то В/З>1 и IRR>i;

Если NPV<0, то В/З<1 и IRR

Если NPV=0, то В/З=1 и IRR = i.

Эти критерии помогают проверить согласованность между критериями в проекте, но они не дают возможности провести сравнения по различным проектам или в середине проекта, если отношения между критериями различны.

Существуют определенные правила использования альтернативных критериев принятия решений и эффективности .

Если в проекте существуют бюджетные ограничения, то необходимо проследить, происходят ли изменения с положительных значений денежных потоков на отрицательные и наоборот более одного раза. Если денежные потоки изменяют знак один раз, то необходимо для ранжирования проектов применить критерии внутренней нормы доходности, коэффициент выгоды-затраты. Если денежные потоки изменяются более одного раза при ограниченности операционных и капитальных затрат, можно использовать показатель коэффициента выгоды-затраты. Устойчивость денежных потоков предусматривает использование таких критериев для ранжирования и отбора как показатели чистого денежного дохода и внутренней нормы доходности. Для неустойчивых денежных потоков необходимо ограничиться только показателем чистого приведенного дохода. При рассмотрении взаимоисключающих проектов можно использовать показатели NPV, а для больших проектов – IRR. В условиях неопределенности и высокой мере неуверенности в будущем критерием отбора лучше послужит срок окупаемости.

Таблица 1.4.1 – Ранжирование показателей оценки эффективности инвестиционных проектов по значимости

Малый проект	Средний проект	Крупный проект
Количественные показатели
Чистый приведенный доход Срок окупаемости	Чистый приведенный доход Внутренняя норма доходности Срок окупаемости Рентабельность инвестиций Точка безубыточности Критерий Бруно Эффективность издержек Бюджетный эффект	Доходность вложенного капитала Чистый приведенный доход Внутренняя норма доходности Срок окупаемости Рентабельность инвестиций Точка безубыточности Эффективность издержек Ставка дохода от проекта Интегральный эффект Бюджетный эффект Средневзвешенная ожидаемого дохода
Коммерческие критерии Критерии научно-технической перспективности Экологические критерии	Коммерческие критерии Институциальные критерии Экологические критерии Экономические критерии Социальные критерии	Коммерческие критерии Институциальные критерии Экологические критерии Экономические критерии Социальные критерии Неопределенность Эквивалент уверенности Результат анкетного опроса экспертов Пост-аудит

При точном определении цели и ограничений очевидными для инвестора являются более допустимые и приемлемые критерии. Решения о принятии проекта к реализации принимается в разрезе стратегии планирования развития предприятия, региона, экономики в целом.

Часто для выбора варианта проекта для принятия решения о его реализации необходимо использовать неформальные процедуры для учета значений всех факторов и взаимосвязей, это дает возможность сделать вывод о целесообразности реализации проекта. Поэтому при выборе проекта аналитик (инвестор) должен определить свою систему приоритетов .

Система приоритетов может включать различные варианты приоритетов, например:

1. Общественная значимость проекта;

2. Влияние на имидж инвестора;

3. Соответствие целям и задачам инвестора;

4. Соответствие финансовым возможностям инвестора;

5. Соответствие организационным возможностям инвестора;

6. Рыночный потенциал создаваемого продукта;

7. Период окупаемости проекта;

8. Прибыль;

9. Уровень риска;

10. Экологичность и безопасность проекта;

11. Соответствие законодательству.

При формировании инвестиционных программ критериями, отражающими стратегические задачи и экономическую конъюнктуру, служат: полнота реализации направления мероприятиям, включенными в программу; комплексность; оперативность; уровень наукоёмкости; степень управляемости и надежности; связь со смежными отраслями экономики; поддержание занятости и создание новых рабочих мест; надежность потенциальных инвесторов; возможность последующей диверсификации.

Для реализации программ создаются специализированные организационно- институциональные структуры, задачей которых является аккумуляция финансовых ресурсов, создание мотивационной среды для потенциальных участников работ, организация управления работами. В вопросе эффективности принятия инвестиционных решений немаловажное место занимает поведенческий подход, изложенный в работе Д. Норткотта . Какой бы точной или неточной была информация о проекте, какие бы методы и модели ни применялись для исследования проекта, какими бы точными не были полученные результаты анализа – окончательное решение во многом зависит от субъективной оценки человека, принимающего это решение. Поэтому финансовая информация, методы оценки эффективности проектов – это только инструмент, который призван помочь человеку, принимающему решение, добиться своих целей.

Отбор инвестиционных проектов может осуществляться на конкурсной основе. Конкурс проектов содержит такие стадии: разработку условий конкурса, создание конкурсных советов и экспертных групп; уточнение системы критериев, систематизацию, пополнение, уточнение базы данных по перспективным проектам; проведение конкурсов; анализ результатов конкурса. Критерии отбора инвестиционных проектов разделяются по группам: целевые, внешние и экологические; научно-технической перспективности; коммерческие; производственные; рыночные; критерии региональных особенностей реализации проектов. Критерии каждой из групп подразделяются на обязательные и оценочные. Невыполнение обязательных критериев влечет отказ от участия в проекте. Критерии каждой группы оцениваются как для всего проекта, так и для отдельных участников.

Отбор проектов проводится после выполнения двух обязательных процедур – определения приоритетных направлений и формирования программ реализации приоритетов. При отборе проектов в первую очередь проверяют обязательные критерии. Если они выполняются, то дальнейший анализ проекта является целесообразным. Поскольку процесс принятия инвестиционных решений носит субъективный характер, а специфика объекта исследования заключается в недостатке информации и сложности выявления многих результатов от реализации, то в качестве эффективного метода, на основе которого будет производиться окончательный выбор, можно использовать экспертную оценку вариантов инвестиционных проектов.

Сущность экономического обоснования инвестиционного проекта состоит в том, чтобы срок возврата капитала был наименьше нормативного, а внутренняя норма рентабельности превышала процентную ставку банка по долгосрочным кредитам в 1,5-2 раза.

Международная практика оценки эффективности инвестиций основана на следующих принципах: оценка эффективности инвестируемого капитала производится путем сопоставления формируемого в процессе реализации денежного потока и исходных инвестиций; инвестируемый капитал, равно как и денежный поток, приводится к настоящему времени или к определенному расчетному году; дисконтирование капитальных вложений и денежных потоков производятся по различным ставкам дисконта, которые определяются в зависимости от особенностей инвестиционных проектов.

Расчетная часть

№ Варианта	ТВ 1	Пс	∆ОК	З 1	См 1	Q 1	Q 2	Q 3	Q 4	Q 5
60	30	168	37	59	63	62	57	65	60	59

Продукция концерна пользуется большим спросом и это дает возможность руководству рассматривать проект увеличения производительности концерна за счет выпуска новой продукции. С этой целью необходимо следующее:

● Дополнительные затраты на приобретение линии стоимостью Пс = 168 (тыс. грн.)

● Увеличение оборотного капитала на ∆ОК = 37(тыс. грн.)

● Увеличение эксплуатационных затрат:

а) расходы на оплату труда персонала в первый год З 1 = 51 (тыс. грн.)., и в дальнейшем будут увеличиваться на 2 тыс. грн. ежегодно;

б) приобретение исходного сырья для дополнительного выпуска См 1 = 63 (тыс. грн.), и в дальнейшем они будут увеличиваться на 5 тыс. грн. ежегодно;

в) другие дополнительные ежегодные затраты составят 2 тыс. грн.

●Объем реализации новой продукции по 5-ти годам Q 1 – Q 5 (тыс.шт.) соответственно:

1-й год -62000 тыс. грн. 4-й год -60000 тыс. грн.

2-й год -57000 тыс. грн. 5-й год -59000 тыс. грн

3-й год -65000 тыс. грн.

.●Цена реализации продукции в 1-й год 5 грн. за единицу и будет ежегодно увеличиваться на 0,5 грн.

● Амортизация производится равными долями в течение всего срока службы оборудования. Через 5 лет рыночная стоимость оборудования составит 10% от его первоначальной стоимости.

● Затраты на ликвидацию через 5 лет составят 5% от рыночной стоимости оборудования.

● Для приобретения оборудования необходимо взять долгосрочный кредит, равный стоимости оборудования, под 12% годовых сроком на 5 лет. Возврат основной суммы осуществляется равными долями, начиная со второго года (платежи в конце года).

● Налог на прибыль 25% . Стоимость капитала (норма дохода на капитал WACC) составляет 20%.

2. Анализ эффективности реализации инвестиционного проекта на предприятии.

2.1. Расчет коммерческой эффективности реализации инвестиционного проекта на предприятии.

2.1.1 Инвестиционная деятельность

Находим результат инвестиционной деятельности, который представлен в

таблице 2.1.1

Таблица2.1.1 – Инвестиционная деятельность по проекту.

Рассчитаем чистую ликвидационную стоимость через 5 лет:

1.Определим рыночную стоимость:

Р===16,8 тыс.грн.

2. Рассчитаем затраты на ликвидацию:

З= тыс.грн.

3. Определяем операционный доход:

ОД= Р- З=16,8-0,84=15,96 тыс.грн.

4. Налог на прибыль составит:

Н=3,99 тыс.грн.

5. Чистая ликвидационная стоимость:

ЧЛС=ОД- Н=15,96-3,99=11,97тыс.грн.

2.1.2 Операционная деятельность

Значения по таким показателям как, объем продаж, цена, оплата труда, материалы и постоянные издержки мы берем из исходных данных.

Выручка от реализации продукции определяется как произведение объема продаж на цену единицы изделия.

Амортизационные отчисления мы определяем по формуле (2.1):

, (2.1)

где Пс - первоначальная стоимость оборудования, грн;

Рс - рыночная стоимость оборудования, грн;

n - количество лет эксплуатации, лет.

Из условия нам известно, что для приобретения оборудования необходимо взять долгосрочный кредит, равный стоимости оборудования, под 12% годовых сроком на 5 лет. Возврат основной суммы осуществляется равными долями, начиная со второго года (платежи в конце года).

Представим временную линию и определим сумму ежегодного платежа и сумму ежегодно выплачиваемых процентов по кредиту.

Так как, согласно договору сумма ежегодных выплат одинакова, то R 1 = R 2 = R 3 = R 4 , следовательно, погашение задолженности составит:

R= тыс.грн.

Проценты по кредитам:

1 год: I 1 =168*0,12=20,16 тыс.грн.

2 год: I 2 =168*0,12=20,16 тыс.грн.

3 год: I 3 = (168-42*1)*0,12=15,12 тыс.грн.

4 год: I 4 = (168-42*2)*0,12=10,08 тыс.грн.

5 год: I 5 = (168-42*3)*0,12=5,04 тыс.грн.

Амортизационные отчисления:

= 168 - 16.8 / 5=30.24 тыс. грн.

Прибыль до вычета налогов мы определяем по формуле (2.2):

П = Выручка - Затраты (2.2)

Затем мы определяем налог на прибыль по формуле (2.3):

где С- ставка налога на прибыль (индексное выражение процентов по налогу на прибыль – 25%).

Чистый доход составит:

Результат от операционной деятельности составит:

(2.5)

Рассчитанные результаты расчетов от операционной деятельности по каждому шагу представим в таблице 2.1.2

Таблица 2.1.2 – Операционная деятельность по проекту

Показатели		Значения на шаге, тыс. грн.
1		2	3	4	5
1 Объем продаж		62000	57000	65000	60000	59000
2 Цена		0,005	0,0055	0,006	0,0065	0,007
3 Выручка		310	313,5	390	390	413
4 Оплата труда рабочих		59	61	63	65	67
5 Материалы		63	68	73	78	83
6 Постоянные издержки		2	2	2	2	2
7 Амортизация оборудования		30,24	30,24	30,24	30,24	30,24
8 Проценты по кредитам		20,16	20,16	15,12	10,08	5,04
9 Прибыль до вычета налогов		135,6	132,1	206,64	204,68	225,72
10 Налог на прибыль		33,9	33,03	51,66	51,17	56,43
		101,7	99,07	154,98	153,51	169,29
		131,94	129,31	185,22	183,75	199,53

2.1.3 Финансовая деятельность

Увеличение оборотного капитала ∆ОК осуществляется за счет собственных средств предприятия.

Приобретение линии Пс осуществляется за счет заемных средств (долгосрочного кредита).

Результаты финансовой деятельности определяются как алгебраическая сумма пунктов 1-3, представлены в таблице 2.1.3

Таблица 2.1.3 – Финансовая деятельность по проекту.

2.1.4 Показатели коммерческой эффективности

Поток реальных денег, сальдо реальных денег, сальдо накопленных реальных денег определены в таблице2.1.4

Таблица 2.1.4 – Показатели коммерческой эффективности.

Показатели	Значение на шаге, тыс. долл
	0	1	2	3	4	5
1 Результат инвестиционной деятельности	-205	0	0	0	0	11,97
2 Результат операционной деятельности	0	131,94	129,31	185,22	183,75	199,53
3 Поток реальных денег	-205	131,94	129,31	185,22	183,75	211,5
4 Результат финансовой деятельности F(t)	205	0	-42	-42	-42	-42
5 Сальдо реальных денег	0	131,94	87,31	143,22	141,75	169,5
6 Сальдо накопленных реальных денег	0	131,94	219,25	362,47	504,22	673,72

Вывод: Необходимым критерием принятия инвестиционного проекта является положительность сальдо накопленных реальных денег на каждом временном интервале, где данный участник осуществляет затраты или получает доходы. Отрицательная величина сальдо накопленных реальных денег свидетельствует о необходимости привлечения участником дополнительных собственных или заемных средств и отражения этих средств в расчетах эффективности.

2.2 Показатели эффективности проекта

Оценка эффективности инвестиций представляет собой наиболее ответственный этап в процессе принятия инвестиционных решений. Рассмотрим методику оценки эффективности реальных инвестиций на основе различных показателей.

Для оценки эффективности проекта используется следующая система показателей:чистый приведенный доход;период окупаемости;внутренняя норма доходности.

При анализе капиталовложений необходимо учитывать концепцию временной стоимости денег, которая дает нам возможность правильно сравнивать друг с другом денежные потоки, возникающие в разные периоды времени. В основе данной концепции лежит следующий основной принцип: гривна, полученная сегодня, стоит больше гривны, полученной завтра.

0 109,95 89,79 107,19 88,62 80,19

Таким образом, чистый приведенный доход составит:

(тыс.грн.)

Индекс доходности:

(грн.)

Период окупаемости:

=2,1 (года)

Внутренняя норма доходности (ВНД) (в английской аббревиатуре- IRR) является наиболее сложным из всех показателей с позиции механизма его расчета. Она характеризует уровень доходности конкретного инвестиционного проекта, выражаемый дисконтной ставкой, по которой будущая стоимость денежного потока от инвестиций приводится к настоящей стоимости инвестируемых средств. Внутреннюю норму доходности можно охарактеризовать как дисконтную ставку, при которой чистый приведенный доход в процессе дисконтирования будет приведен к нулю.

IRR определяется следующими двумя методами, выбор которого зависит от количества периодов:

1) Для одного периода получения денежного потока IRR рассчитывается по формуле (2.6.):

(2.6)

2) Если периодов больше, то внутренняя норма доходности определяется графическим методом, методика которого заключается в следующем:

1. Произвольно подбирается ставка процента и определяется величина приведенного денежного потока для каждого варианта ставок.

Денежный поток в настоящей стоимости определяется как суммарная величина результатов операционной деятельности с учетом дисконта (d), соответствующего принятой ставке i и шагу проекта, по всем шагам:

(2.7)

2. Определяется значение чистого приведенного дохода для каждого варианта ставки.

3. Подбор ставки и соответствующие расчеты продолжаем до первого отрицательного значения чистого приведенного дохода.

Все подстановки и расчеты фиксируем в таблице 2.2.2:

Таблица 2.2.2 Определение чистого приведенного дохода для каждого варианта ставок.

Показатели	Значения на шаге, грн.
	0	1		2		3		4		5
Результат от инвестиционной деятельности	-205	0		0		0		0		11,97
Результат от операционной деятельности	0	131,94		129,31		185,22		183,75		199,53
Ставка дисконта 40%
Дисконтный множитель	1	0,7143		0,5102		0,3644		0,2603		0,18590
	-205	0		0		0		0		2,23
	0	94,24		65,97		67,49		47,83		37,09
	+ 109,85
Ставка дисконта 50%
Дисконтный множитель	1	0,666		0,4444		0,2963		0,1975		0,1317
Дисконтированная инвестиционная деятельность	-205	0		0		0		0		1,576
Дисконтированная операционная деятельность	0	87,96		57,47		54,88		36,29		26,28
Величина чистого приведенного дохода	+ 59,45
Ставка дисконта 60%
Дисконтный множитель	1	0,625		0,3906		0,2441		0,1526		0,0954
Дисконтированная инвестиционная деятельность	-205	0		0		0		0		1,14
Дисконтированная операционная деятельность	0	8,4		50,51		45,21		28,04		19,04
Величина чистого приведенного дохода	+21,40
Ставка дисконта 65%
Дисконтный множитель	1		0,6061		0,3673		0,2226		0,1349		0,0818
Дисконтированная инвестиционная деятельность	-205		0		0		0		0		0,979
Дисконтированная операционная деятельность	0		79,97		47,50		41,23		24,79		16,32
Величина чистого приведенного дохода	+5,79
Ставка дисконта 70%
Дисконтный множитель	1		0,5882		0,3460		0,2035		0,1197		0,0794
Дисконтированная инвестиционная деятельность	-205		0		0		0		0		0,95
Дисконтированная операционная деятельность	0		77,61		44,74		37,69		21,99		15,84
Величина чистого приведенного дохода	-6,18

4. Берутся как минимум два значения: предпоследняя и последняя ставки процента с соответствующим им значением чистого приведенного дохода. По ним строится график.

Рисунок 1.– Графическое определение IRR

5 Методом интерполяции находим расчетное значение внутренней нормы доходности по формуле:

3. Анализ чувствительности чистого приведенного дохода к изменению наиболее рискованных факторов

В ходе анализа чувствительности (устойчивости) каждый раз только одна из переменных меняет свое значение на прогнозное число процентов и на этой основе пересчитывается новая величина чистого приведенного дохода. Затем оценим процентное изменение чистого приведенного дохода по отношению к базисному случаю и рассчитаем показатель чувствительности, представляющий собой отношение процентного изменения чистого приведенного дохода к изменению значения переменной на один процент (эластичность изменения показателя). Таким же образом вычисляем показатели чувствительности по каждой из остальных переменных. Далее, используя результаты проведенных расчетов, осуществим экспертное ранжирование переменных по степени важности и экспертную оценку прогнозируемости (предсказуемости) значений переменных. Затем можем построить «матрицу чувствительности», позволяющую выделить наименее и наиболее рискованные для проекта переменные (показатели).Среди исследуемых факторных элементов проекта, влияющих на результат – NPV, могут быть:

Объем реализации или цена единицы продукции;

Затраты на материалы;

Затраты на оплату труда;

Проценты по кредиту;

Постоянные издержки;

Налог на прибыль.

Процент изменения чистого приведенного дохода по любому из факторов составит: (З.1)

где NPV1 – новое значение NPV при изменении фактора на Х процентов;

NPV – базовое значение NPV.

Эластичность изменения чистого приведенного дохода по данному фактору составит: (3.2)

где - процент изменения фактора.

Проведём анализ чувствительности чистого приведенного дохода к изменению наиболее рискованных факторов. Предположим, что на пятом шаге реализации нашего проекта произойдут следующие изменения:

1. Снизился объем продаж на 5 %

2. Расходы на исходное сырьё повысятся на 5%

3. Повысятся расходы на оплату труда на 5%

Процент изменения фактора выбирается произвольно и по каждому фактору может быть различным.

Пересчитаем поток реальных денег от операционной деятельности на пятом шаге реализации проекта и приведём его к настоящей стоимости. Результаты расчётов приведём в таблице 3.1.

Таблица 3.1 – Определение потока реальных денег от операционной деятельности на пятом шаге реализации проекта

Показатели	Базовый вариант	Изменение факторов
		Объем продаж	Материалы	Оплата труда
1 Объем продаж	59000	56050	59000	59000
2 Цена	0,007	0,007	0,007	0,007
3 Выручка	413	392,35	413	413
4 Оплата труда рабочих	67	67	67	70,35
5 Материалы	83	83	87,15	83
6 Постоянные издержки	2	2	2	2
7 Амортизация оборудования	30,24	30,24	30,24	30,24
8 Проценты по кредитам	5,04	5,04	5,04	5,04
9 Прибыль до вычета налогов	225,72	205,07	221,57	222,37
10 Налог на прибыль	56,43	51,27	55,39	55,59
11 Проектируемый чистый доход	169,29	153,8	166,18	168,78
12 Результат от операционной деятельности	199,53	184,04	196,42	197,02
Дисконтный множитель	0,4019
Дисконтированная операционная деятельность	80,19	73,97	78,94	79,18

Тогда чистый приведенный доход при изменении факторов составит:

1. Снижение объема продаж на 5%

NPV1=275,88-80,19+73,97= 269,33тыс. грн.

2. Повышение расходов на материалы на 5%

NPV2=275,55-80,19+78,94=274,3 тыс. грн.

Таблица 3.3 - Показатели чувствительности и прогнозируемости переменных впроекте

Таблица 3.4 называется "матрицей чувствительности", степени чувствительности которой отражены в сказуемом таблицы (по горизонтали) и прогнозируемости, степени которой представлены в подлежащем (по вертикали). На основе результатов анализа каждый фактор займет свое соответствующее место в поле матрицы (табл. 19).

В соответствии с экспертным разбиением чувствительности и предсказуемости по их степеням матрица содержит девять элементов, которые можно распределить по зонам. Попадание фактора в определенную зону будет означать конкретную рекомендацию для принятия решения о дальнейшей с ним работе по анализу рисков.

Таблица 3.4 - Матрица чувствительности и предсказуемости.

Итак, в первую зону (I) наиболее «рисковые» факторы, не попал не один из рассматриеваемых факторов.

Расходы на оплату труда - фактор,который попал во вторую зону (II), которая совпадает с элементами диагонали матрицы, требуют внимательного наблюдения в ходе реализации проекта.

Наконец, третья зона (III) - зона наибольшего благополучия: в ней находятся факторы, которые при всех прочих предположениях и расчетах являются наименее рискованными и не подлежат дальнейшему рассмотрению, в данном курсовом проекте такие факторы как расходы на исходное сырьё и спрос на продукцию являются наименее рискованными и соответственно не попадают в наше поле зрения.

Заключение

В ходе курсовой работы были изучены все теоретические вопросы

Инвестиционная политика базируется на точном расчете ожидаемых результатов вложения денег, поскольку это напрямую влияет на финансовое состояние и деятельность предприятия. Оценка эффективности инвестиционных проектов включает в себя целый ряд показателе, которые в комплексе дают развернутую картину перспективности инициативы. Рассмотрим главные критерии и методы оценки инвестиционных проектов.

Как проводится оценка проектов

Любое вложение денег в какое-то начинание проходит несколько обязательных этапов:

• принятие решения о финансировании, при этом определяются цели начинания и направления финансирования;
• собственно финансирование процессов заранее утвержденного плана;
• этап окупаемости и выход на ожидаемую норму доходности , достижение поставленных целей, получение прибыли.

Вложение денег в инвестиционное начинание предполагает не только получение прибыли, но и достижение целей, поставленных бизнесменом (или несколькими партнерами) в своих интересах. Оценка эффективности инвестиционного проекта поможет предпринимателю или финансисту понять, не потеряет ли он свои деньги в результате инвестиций, и способна ли ожидаемая прибыль компенсировать ему отказ от других возможных вариантов вложений.

Проведение оценки эффективности инвестиционного проекта может занимать от нескольких дней до нескольких лет, в зависимости от масштаба и сложности начинания.

Ее целесообразно проводить не только при определении потенциала предложения, но и для осознанного выбора между несколькими конкурентными вариантами, а также для ранжирования и установления плана очередности исполнения нескольких инициатив в зависимости от ожидаемого экономического эффекта.

Основные принципы оценки эффективности инвестиционных проектов согласно с Методическими рекомендациями РАН состоят в следующем:

При этом не следует забывать и о направленности каждой конкретной инициативы на определенную цель. Если в предложении идет речь о развитии инфраструктуры (строительство мостов, дорог, велосипедных парковок) или каких-либо вопросах социального характера (образование, спорт, здравоохранение), то методы экономического анализа чаще всего неприемлемы. Уровнем эффективности таких начинаний можно считать улучшение качества жизни граждан, получение прибыли при этом вторично или вовсе не рассматривается.

Какими методами оценивают инвестиционные проекты

Среди всего разнообразия показателей выделяют такие основные дополняющие друг друга критерии оценки эффективности инвестиционных проектов:

• экономический, показывающий способность начинания сохранять в процессе реализацию ценность ранее инвестированных средств;
• финансовый, ставящий во главу угла показатели платежеспособности и ликвидности.

В международной практике используются разные методы оценки экономической эффективности инвестиционных проектов. Их все условно можно разделить на две группы:

• Статические. Они отличаются простотой и минимальной трудоемкостью. Главная их особенность – возможность допущения в расчетах равных расходов и доходов на протяжении всего периода реализации инициативы. Кроме того, здесь не принимается во внимание временная динамика стоимости денег.
• Динамические. Они способны предоставить инвестору более точные и детальные данные, однако в условиях нестабильных рынков, требуют регулярной модификации. В динамических методах важнейшим фактором является дисконтирование стоимости денег, но для того, чтобы избежать погрешностей, следует точно рассчитать ставку дисконтирования .

Для того чтобы уменьшить вероятность ошибки и адекватно оценить целесообразность вложения обычно используют совокупность этих методов.

Статические методы оценки

Статические (упрощенные) методы оценки эффективности инвестиционных проектов широко применяются с тех времен, когда дисконтирование еще не было признано одним из наиболее точных способов анализа. Они приемлемы при небольших вложениях на краткосрочный период (менее года), а также необходимы для получения дополнительной информации. Рассмотрим их подробнее.

Период окупаемости простой. Здесь подразумевается время от начала реализации идеи до наступления момента окупаемости. Начало – это, как правило, старт операционной деятельности, а момент окупаемости – самая ранняя точка, в которой денежные поступления чистые становятся неотрицательными и остаются такими в дальнейшем.

Вычисление состоит в том, чтобы определить отрезок времени, за который сумма денежных поступлений нарастающим итогом станет равна объему стартовых инвестиций.

• PP – период окупаемости в годах;
• К о – начальная вложенная сумма денег;
• CF cг – среднегодовой размер поступлений от реализации инициативы.

Такой способ оценки позволяет понять, можно ли будет возместить затраты за период жизненного цикла начинания.

Предположим, что в проект общей продолжительностью 10 лет вложили изначально 1 млн. рублей, ежегодно в среднем будет возвращаться 150 тысяч рублей. Применив формулу, находим решение:

PP = 1000000 / 150000 = 6,66 лет.

Следовательно, момент окупаемости наступит через 6 лет и 7 месяцев, после чего можно ожидать прибыль.

Немного точнее выглядит модифицированная формула:

где начальные вложения делятся на чистую среднегодовую прибыль Пч с.г. (т.е. после отчисления налогов, но без амортизации).

Если в нашем примере прибыль чистая составит 50 тысяч рублей, то получим такую картину:

PP = 1000000 / 50000 = 20 лет.

Таким образом, лишь через 20 лет чистая прибыль сравняется с суммой первоначального взноса.

Проблема состоит в том, что кроме возврата денег, инвестор ожидает прибыли. В нашем примере есть предпосылки ее получения, хотя здесь не учтено дисконтирование. Если же средний доход в год будет составлять 100 тысяч рублей, то момент окупаемости совпадет с окончанием жизненного цикла, следовательно, предприниматель понесет убытки, поскольку он мог заработать, вложив эти деньги в альтернативную идею. Также, при годовых притоках, повышающихся или понижающихся в процессе реализации проекта, провести корректный расчет простым способом невозможно. К тому же, разовость вложения капитала обязательна.

Норма прибыли расчетная (ARR). Эта методика оценки эффективности инвестиционных проектов характеризует рентабельность инвестиций и имеет вид отношения поступлений денег относительно стартового взноса. Рассчитывается в процентах.

• CF с.г. – поступления среднегодовые от основной деятельности;
• К о – стартовые вложения.

Применительно к нашему примеру, этот показатель оценки инвестиционного начинания имеет такую величину:

ARR = 150000 / 1000000 = 0,15 * 100% = 15%.

Этот показатель свидетельствует о том, что при стартовой инвестиции в размере 1 млн. рублей норма доходности должна быть 15% для получения желаемых ежегодных поступлений.

Существуют разновидности этой формулы, где в числителе применяются значения чистой среднегодовой прибыли (после налоговых выплат) или валовой среднегодовой прибыли (до уплаты процентов и налогов). Кроме того, первоначальную стоимость можно принимать как единоразовую или как средний показатель между начальной и конечной точкой.

Преимущество метода – легкость и понятность, недостатки – игнорирование удешевления денег, длительности эксплуатации активов, ориентирование больше на внешнего пользователя.

Кроме указанных выше, применяются и другие простые методы оценки инвестиционных проектов. Они дают видение наиболее общих показателей, основываясь на которых, можно переходить к более детальным расчетам.

(NV, или ЧДП) – это положительное сальдо потока денег за рассматриваемый период

• П m – сумма притока денег на шаге m;
• О m – сумма оттока денег на шаге m.

Это отношение потока от основной деятельности к сумме потока от инвестиционной деятельности. Его можно представить в виде формулы:

в которой:

• K – начальные инвестиции;
• П m и О m – приток и отток средств.

Этот показатель свидетельствует о рентабельности вложения средств относительно чистого денежного потока и общей суммы инвестиций.

Денежный отток максимальный (CO). Представляет собой максимальное отрицательное сальдо и показывает, какое наименьшее количество внешнего финансирования из любых источников нужно для того, чтобы инициатива могла быть воплощена в жизнь.

Динамические (дисконтные) методы анализа

Для более детального и профессионального изучения вопроса применяются показатели оценки эффективности инвестиционных проектов, основанных на концепции дисконтирования. Остановимся на самых главных из них.

Самый распространенный и важный критерий при оценке и анализе начинания – это показатель чистого дисконтированного дохода, или чистой приведенной текущей стоимости (NPV, или ЧТС). Это эффект от потоков средств, приведенный к текущей стоимости. Его формула выглядит так:

где учтен коэффициент дисконта, выраженный частью формулы

NPV показывает соотношение инвестиционных затрат и поступлений денег в будущем, которые приведены к текущим условиям. Для корректного ее расчета следует определить норму (ставку) приведения, после чего рассчитать коэффициент дисконтирования .

Используя его значение, можно легко найти дисконтированные суммы притоков и оттоков средств, а текущая чистая стоимость – это разность между ними, которая может иметь разное значение:

• положительное значение свидетельствует о том, что за изучаемый период объем поступлений перекроет сумму капитальных затрат и увеличит ценность компании;
• отрицательное значение – это сигнал о том, что инициатива не приведет к получению необходимой нормы прибыли и станет причиной убытков.

Обратимся к нашему примеру. Если взять за основу коэффициент дисконта, равный 10%, то получим следующий результат:

NPV = -1000000 + 150000 / (1 + 0,1) + 150000 / (1 + 0,1)2 + 150000 / (1 + 0,1)3 + 150000 / (1 + 0,1)4 + 150000 / (1 + 0,1)5 + 150000 / (1 + 0,1)6 + 150000 / (1 + 0,1)7 + 150000 / (1 + 0,1)8 + 150000 / (1 + 0,1)9 + 150000 / (1 + 0,1)10 = -1000 + 136,3 + 123,9 + 112,8 + 102,4 + 93,1 + 84,7 + 77 + 70 + 63,6 + 57,8 = - 78,4 тысяч рублей.

Таким образом, мы видим, что при ставке дисконта в 10% начинание не покрывает стартовых затрат и станет убыточным. Поэтому от него следует отказаться, если нет вариантов, как понизить норму дисконта . При этом, рассматривая варианты с понижением дисконтной ставки, нужно помнить про методы оценки рисков инвестиционного проекта (недополучения прибыли, плохого менеджмента, страновой).

Показатель чистой приведенной стоимости хорошо демонстрирует минимальную необходимую рентабельность. Положительное значение NPV указывает на прибыль, отрицательное – на убыток, близкое к нулю – на минимальную окупаемость. Если в нашем примере за норму дисконта взять 9%, то все равно получаем отрицательную величину (-37,4 тыс.руб.), поэтому выход на плюс здесь возможен при ставке не выше 8%.

Дисконтированный индекс доходности (ИДД) , или, иначе говоря, рентабельность инвестиций (PI) . Это отношение приведенного потока от внутренней деятельности к приведенному потоку от деятельности инвестиционной.

Наш пример здесь просчитывается так:

PI = (136,3 + 123,9 + 112,8 + 102,4 + 93,1 + 84,7 + 77 + 70 + 63,6 + 57,8) / 1000 = 921,6 / 1000 = 0,9216

Следовательно, можно сделать вывод, что каждый инвестированный в этот проект рубль обернется почти 8 копейками убытка. Такой метод хорошо подходит для определения более привлекательной инициативы из нескольких имеющихся вариантов, особенно если часть других показателей у них имеет близкие значения.

Норма доходности (прибыли, дисконта) внутренняя (IRR). В проектах, где есть первоначальные затраты и положительный показатель денежных поступлений, внутренней нормой прибыли является число, со знаком "+", равное ставке дисконта, при котором NPV равняется нулю. Если IRR выше нормы дисконта, то проект может быть привлекательным, если ниже – то он грозит потерей капитала.

Обычно этот критерий рассчитывается с принятием таких допущений:

• сначала идут затраты и лишь затем начинается приток финансов;
• поступления носят накопительный характер, знак при этом меняется только единожды с минуса на плюс.

Специфической формулы IRR не имеет. Чаще всего она находится с помощью построения графика с нанесенными на него значениями. Затем способом последовательных проб подбирается наиболее близкая величина нормы доходности. Также можно использовать формулы, по которым узнаются другие основные показатели оценки инвестиционных проектов.

Задачу, которую мы рассматриваем на протяжении всей статьи, можно решить в данном случае, используя расчет NPV. В этом случае, просчитав процентную ставку дисконта, при которой чистая стоимость будет близка к нулю, можно определить IRR, он находится в пределах 0,08, то есть 8%.

Иногда величина этого показателя берется от величины других связанных критериев. Так, если инициативу в полном объеме финансирует коммерческий банк, то максимально допустимая процентная ставка будет указывать на значение IRR.

Критерий величины IRR подходит для отсева неперспективных инициатив, если IRR меньше E, а также для ранжирования нескольких предложений со схожими вводными данными, такими как:

• сумма требуемых инвестиций;
• возможные риски;
• длительность периода расчета.

Период окупаемости дисконтированный (DPP). Это более точный расчет времени, необходимого для возврата потраченных денег. В отличие от простого срока окупаемости, здесь принимается во внимание динамика стоимости денег со временем.

• r – дисконтная ставка;
• CFt – величина потока в t-году.

Вернемся к нашей задаче. В отличие от способа нахождения значения PP простым методом, здесь требуется все годовые поступления привести к текущему состоянию по принятой нами ранее ставке 10%. По годам (с первого по десятый) это выглядит так: 136,3 + 123,9 + 112,8 + 102,4 + 93,1 + 84,7 + 77 + 70 + 63,6 + 57,8 = 921,6 тысяч рублей.

Получаемый результат свидетельствует о том, что в течение жизненного цикла инициативы (10 лет) эта инвестиция не окупится. Здесь наглядно видна разница между объективностью расчетов простым методом и с использованием приведения потоков денег. Если инвестор будет опираться на простой метод, плохо применимый в долгосрочных проектах, то он понесет убытки, так как PP был равен 6 годам и 7 месяцам. Если за основу будет взят DPP, то предприниматель, скорее всего, откажется от этого предложения вообще или в пользу другого возможного варианта.

Похожие статьи